DSCG 2 - Dunod
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1. DSCG2 Finance MANUEL ET APPLICATIONS Pascal BARNETO Georges GREGORIO Agr g en sciences de gestion Agr g d conomie et gestion Docteur en sciences de gestion Docteur en sciences de gestion Professeur des universit s Maitre de conf rences a l IAE de Pau l IAE de Poitiers 4 dition EDITIONS fall FRANCIS LEFEBVRE La solution juridique DUNOD Le pictogramme qui figure ci contre d enseignement sup rieur provoquant une m rite une explication Son objet est baisse brutale des achats de livres et de d alerter le lecteur sur la menace que revues au point que la possibilit m me pour repr sente pour l avenir de l crit les auteurs de cr er des uvres particuli rement dans le domaine DANGER nouvelles et de les faire diter cor de l dition technique et universi rectement est aujourd hui menac e taire le d veloppement massif du Nous rappelons donc que toute photocopillage reproduction partielle ou totale Le Code de b propri t intellec de la pr sente publication est tuelle du 1 juillet 1992 interdit LE PHOTOCOPILLAGE interdite sans autorisation de en effet express ment la photoco TUE LE LIVRE l auteur de son diteur ou du pie usage collectif sans autori Centre fran ais d exploitation du sation des ayants droit Or cette pratique droit de copie CFC 20 rue des s est g n ralis e dans les tablissements Grands Augustins 75006 Paris Dunod Paris 202. tre indiqu e par les dirigeants par exemple est souvent diff rente Ceci suscite des questions cl s relatives la valeur telles que comment mesure t on la valeur en finance quels sont les facteurs qui peuvent limiter la capacit des dirigeants cr er de la valeur Tous ces l ments fondent le raisonnement financier sur la cr ation de valeur 1 2 Les diff rents acteurs de la cr ation de valeur a Pr sentation des diff rents acteurs Notion de parties prenantes La litt rature anglo saxonne parle en effet de stakeholders terme traduit par parties prenantes Selon l AMF Le mod le qui sous tend la cr ation de valeur rel ve d une approche contractualiste et patrimoniale de l entreprise Elle appartient ses actionnaires qui choisissent les dirigeants et leur d l guent le pouvoir de g rer leur capital Les rapports avec les salari s les sous traitants et les consommateurs rel vent de liens contractuels plus ou moins stables par lesquels chaque partenaire est susceptible de trouver un avantage mais qui restent subsidiaires par rapport l objectif de cr ation de valeur actionnariale Ce mod le un certain niveau de g n ralit ne diff re pas de la th orie micro conomique standard Il semble se g n raliser dans la pratique en dehors de tout d bat sur ses pr suppos s philosophiques 1 Bulletin de la COB mai 2000 CHAPITRE 1 La valeur et le temps On a
3. Chacune devra d velopper des strat gies pour exploiter des opportunit s conomiques et cr er des avantages comp titifs durables D un point de vue financier ces l ments auront une influence directe sur l investissement le financement et le paiement de dividendes Les d cisions op rationnelles et d investis sement g n rent des flux de tr sorerie alors que les d cisions de financement impactent le co t du capital De ces deux param tres est issue la valeur de la firme 1 R Pike amp B Neale Corporate finance and Investment Decisions amp strategies 5th ed Prentice Hall 2006 p 18 CHAPITRE 1 La valeur et le temps Il est difficile de faire apparaitre une certaine rationalit dans les processus d cisionnels mais cing caract ristiques communes a toute analyse de nature financi re peuvent n anmoins tre soulign es La d finition et communication des missions et objectifs des entreprises sont particuli rement importantes Certains sont quantifiables d autres non certains sont plus pertinents que d autres au regard des d cisions financi res Identification claire des objectifs Identification des actions Cela permet de pr ciser les opportunit s d investissement et de financement m me si a mener pour atteindre g n ralement plusieurs solutions sont possibles ces objectifs Collecte de l information Cette phase a un co t puisqu il faut chercher et trier l information tout
4. _DSCG 2 Finance MANUEL ET APPLICATIONS EXPERT SUP L exp rience de l expertise Les manuels DSCG DSCG 1 Gestion juridique fiscale et sociale Manuel et Applications Jean Michel Do Carmo Silva Laurent Grosclaude DSCG2 Finance Manuel et Applications Pascal Barneto Georges Gr gorio Finance Corrig s du manuel Pascal Barneto Georges Gr gorio DSCG3 Management et contr le de gestion Manuel et Applications Pascal Fabre Sabine S pari Guy Solle H l ne Charrier Nathalie Dubost DSCG 4 Comptabilit et audit Manuel et Applications Robert Obert Marie Pierre Mairesse Comptabilit et audit Corrig s du manuel Robert Obert Marie Pierre Mairesse DSCG5 Management des syst mes d information Manuel et Applications Michelle Gillet Patrick Gillet DSCG6 preuve orale d conomie se d roulant partiellement en anglais Manuel et Applications Fran ois Coulomb Jean Longatte Pascal Vanhove Anne Marie Schwartz Catherine Van Renterghem La collection Expert Sup tous les outils de la r ussite e Les Manuels clairs complets et r guli rement actualis s pr sentent de nombreuses rubriques d exemples de d finitions d illustrations ainsi que des fiches m mo et des nonc s d application Les Corrig s sont disponibles en fin d ouvrage sur le site expert sup com ou dans un ouvrage publi part e Les Cas pratiques proposent des tudes de cas au mod le du sujet d examen
5. la valeur de la soci t Cela se traduira ensuite pour les actionnaires par une augmentation des dividendes ou et un gain potentiel en capital Un actionnaire m content des performances du management peut vendre ses parts et investir dans une autre soci t Cette action si elle est suivie par d autres actionnaires m contents peut cr er de la tension sur le march financier Ainsi les dirigeants doivent ils appr cier les alternatives aux strat gies d investissement de financement et de gestion des actifs selon les effets qu elles auront sur la valeur pour les actionnaires Les dirigeants doivent poursuivre des strat gies de production augmentation 10 1 CHAPITRE 1 La valeur et le temps des parts de march ou de la satisfaction des clients uniquement si elles augmentent galement la valeur des actionnaires 2 2 Qu entend on par maximisation La maximisation de la richesse des propri taires est objectif fondamental mais plusieurs ambigu t s doivent tre lev es a Quel crit re utiliser pour jauger de la maximisation de la richesse des actionnaires Comme on l a vu pr c demment les actionnaires d tiennent un droit de propri t dans les soci t s via les actions qu ils poss dent La richesse des actionnaires est ainsi traduite par le prix de march des actions lequel repr sente le mieux l appr ciation de la valeur d une soci t pour tous les acteurs du march c est un
6. tre supprim il peut tre couvert sur les march s organis s ou de gr gr Gestion des flux de tr sorerie au sein d un groupe y compris les aspects sp cifiques un groupe international Couverture des risques de change et de taux contrats standardis s sur les march s organis s contrats de gr gr 6 1 La politique de dividende 6 Ing nierie financi re 30 heures La politique de dividende consiste pour une entreprise d terminer le niveau et la forme de la r mun ration qu elle entend verser ses actionnaires Le processus et les effets informationnels du paiement de dividende La dimension fiscale 6 2 La gestion de la valeur de l action La recherche de sources de cr ation de valeur ou l limination de sources de des truction de valeur pour les actionnaires pouvant conduire les entreprises res tructurer profond ment leurs actifs et passifs Les rachats d action les m canismes les effets attendus la mesure des poli tiques suivies Les op rations affectant le nombre d actions Les op rations de restructuration apport partiel d actif scission dissolution scission partielle avec change d actions L introduction de filiales en bourse 6 3 Les fusions et acquisitions Recherche de synergies et autres facteurs Le recours aux holdings Les op rations effet de levier Les offres publiques 6 4 Les op rations sur les dettes et sur les cr ances Le d
7. tudes de cas sont regroup s en fin de chapitre TUDE DE CAS N 3 estion de portefeuille chez Walter partie 2 ke pore a au 31 12 0008 pve was est user a ae EE Ja volatite exces Lave sur es march s renier OP sieurs aes M Ouen vou en parie Senu a prormance se rayprod du arc ou fase l g rement mu A nice CACAO Vous li proposez alons deux PSE Pare part achete des parts de FCT rons comuns de lecerent que ee BETES commersalise ec dnt les performances pass es reassert detailides en annexe 2 a par dacha directement des apto cre sue mar car vous sg o s ws produits g r s permettent amer un portefevile parun a de lever importar d 3 unimer sen quasi Voyant M ren scepique sur voe afhynation us decider de hui expen IS canianes optionnels partit dut are as du titre Accor en annere 3 QUESTIONS T pefnirhypornase d ficience des march s Quelles sont es trois FOTS d efficience pro pos es pat Fanta 2 Pourquoi cette hypoth se est contest e aujourd hui Quelles sot Jes anomalies d tect e Sur tes marches maniers Quels sont les principat apports de ia nance REN E fale la th ore modeme di portefeuille 3 presenter le MEDAF mod le asire des adits hnancien s propri t s et ses lies pani des informations pr sents an ee T reconsutuer la manica b s covarances dy porteeuilleetcalete e de an des tives qui compose le portefeuille de M Dutton cat le risque syst matique etie sisque non syst
8. L tude des projets d investissement prendra en compte le rationnement du capital l inflation et le risque de change 4 2 Les modalit s de financement tudi es en DCG sont compl t es par d autres formes de financement qui font en parti culier appel au march financier 4 3 Dans cette tude on int grera l impact des co ts de d faillance des co ts d acc s au capital et des co ts d agence 6 2 Les op rations affectant le nombre d actions visent la division des titres la distribution d actions gratuites le versement de dividendes en actions XII PARTIE CHAPITRE 1 CHAPITRE 2 CHAPITRE 3 CHAPITRE 4 La valeur La valeur et le temps La valeur et le risque La valeur et information La valeur et les options Les acteurs cl s de la vie des entreprises prennent des d cisions qui sont jug es Paune des mesures mon taires classiques de la valeur Mais l observation plus attentive des processus d cisionnels de firmes renomm es connues de tous montre qu il est alors question de performance financi re de strat gie d entre prise et de culture nationale Cela d passe bien videmment les simples conceptions de comptabilit et de finance que l on a Pesprit lorsque l on pense la notion de valeur La comptabi lit en effet est un syst me d information qui suit un cadre de r gles et de normes ainsi que des proc dures clairement tablis En ce sens cette d marche est relati vement confor
9. ces projets sont entrepris dautre part une firme appara tra comme plus ou moins risqu e selon la nature de sa structure de financement gearing Ce risque financier contribue au risque global pour Pinvestisseur c Et les autres crit res mis en avant Lobservation des pratiques manag riales montre la poursuite possible d une grande vari t d autres objectifs tels que des objectifs en termes de ventes de satisfaction des dirigeants de bien tre des salari s etc 11 1 CHAPITRE 1 La valeur et le temps m La maximisation des ventes Ce crit re peut s av rer int ressant aux yeux des dirigeants car il est sujet un minimum de contraintes en termes de b n fice tant qu une firme atteint le niveau moyen du secteur certains actionnaires se satisferont de leur situation Cela laisse toute latitude aux dirigeants de poursuivre d autres objectifs d autant que le niveau des ventes est fr quemment utilis pour fixer leur niveau de r mun ration E D autres objectifs subsidiaires Il existe aussi Pautofinancement le niveau d endettement la profitabilit des objectifs non financiers ce qui revient a accorder davantage de place aux autres parties prenantes que les actionnaires uniquement d Maximisation de la situation des actionnaires ou satisfaction de la situation des parties prenantes Poser cette question revient en fait discuter de la place ou du statut d
10. de valeur sous entend en fait deux types de question en finance comment est elle cr e par les firmes pour le b n fice de leurs propri taires comment est elle distribu e ces m mes propri taires 1 CHAPITRE 1 La valeur et le temps Pour compl ter ce questionnement on peut galement ajouter qu est ce qui donne de la valeur une entit qu est ce qui augmente cette valeur La notion de valeur utilis e en finance est assez diff rente de celle plus large de richesse La notion de richesses d tenues par un individu renvoie d abord aux biens non mon taires tels que la sant le bonheur etc qui sont certainement des l ments valoriser Mais cela inclut galement les investissements financiers tels que la quote part de la valeur d une firme Bien que le management financier ait peu d impact sur la premi re composante de la richesse cela montre comment les firmes en augmentant leur propre valeur peuvent augmenter en partie la richesse des individus La valeur richesse se pr sente sous des formes tr s diff rentes d un ventail assez large allant de la tr sorerie aux actifs physiques Mais ces derniers ne sont valorisables financi rement que s ils peuvent tre transform s en liquidit s ou s ils peuvent g n rer la production de biens et de services qui pourront tre vendus dans le futur Ceci am ne une observation importante la valeur d une acti
11. matique du portefeuille de M Duon Spor des tires que composer OHS pensers deson porte es soci t s soumises l imp t Les fiches apportent un compl ment d information en fin de certains chapitres Sur www dunod com 0 Mu 12fiches ppl mentaires en acc s r serv ye l index des notions permet de les retrouver facilement dans l ouvrage Index Autrement d iiquidi 285 Agence de notation 432 483 6M Ayha ie Jensen 73 29 ABS 257 680 Abus de dront 839 Accruals 102 Auten let de ever 697 AGE titrisables 979 ci 292 Aa immat rieh 697 Aaf aet comprabie corrig 291 arif sans risu 29 perf wus evel 618 Aent sous jacent 677 aeons 353 Analyse sat gique 2 Aion reflet 354 587 Analyse technique 113 304s 887 Analyste financer 83 86 Retrornaize intl h A crionnaire participarii 364 A iiopaire tentier 363 A tionnaire de reference 558 ic ion Acier externe 338 pare de valent 2 245 ne 258 Re anni OPA Poison PE 666 38 arranger 375 Aran generale ordingire ACO 772 Ass Backed Sess 237 67 O80 seb 203 204 Asym tne del A eonnariat ius 259 Audi miene A ionnarit public 359 363 Auginenntion de etait salari 354 262 419 incertain o E Activity Ratios 219 pesuaiisation 23 Realisation des dividendes 272 Matin des Pare de torers 272 Ad hee
12. pas fondamentalement ceux des actionnaires D autre part les dirigeants peuvent ne pas vouloir prendre de risques qui peuvent menacer leurs positions ou emplois alors que les actionnaires peuvent tendre leur risque en investissant dans plusieurs entreprises gt Cela signifie que les dirigeants peuvent refuser des opportunit s d investissements cr atrices de valeur en raison du trop grand risque per u e Les dirigeants ont une information d taill e sur la firme qui n est pas forc ment disponible pour les actionnaires C est ce que l on appelle Pasym trie de l information e Les dirigeants peuvent se focaliser essentiellement sur des objectifs court terme Or les actionnaires ach tent des actions comme un placement long terme Cela pr sente un probl me si la firme recherche un gain court terme aux d pends de son d veloppement long terme REMARQUE Les dirigeants peuvent galement se conduire de mani re ill gale Certains scandales financiers r cents en sont la preuve De ce fait les actionnaires ressentent la n cessit de prot ger leurs int r ts contre toute possibilit de fraude Ils peuvent contr ler l action des managers via les audits interne et externe poser des questions lors des assembl es pr alablement leurs votes N anmoins de tels contr les sont co teux en temps et en argent Une des strat gies habituelles pour viter ces comportements est de transf
13. sendettement defeasance et la titrisation objectifs et modalit s 6 5 Les op rations de d sinvestissement et de liquidation dans un contexte de d faillance Effets attendus sur la valeur et logique des cessions Processus de redressement Processus de liquidation 6 6 thique et gouvernement d entreprise Prise en compte de l thique dans le management financier de l entreprise Politique de r mun ration des dirigeants XI en Programme de l preuve n 2 du DSCG Finance Indications compl mentaires 2 1 Les l ments fondamentaux du diagnostic financier ont t abord s dans le programme du DCG Au niveau du DSCG il s agit d une part de compl ter l approche par des m thodes d analyse compl mentaires et d autre part d largir le champ du diagnostic aux groupes Pour l analyse de l activit on s int ressera en particulier la formation du r sultat et l infor mation sectorielle Au del des calculs le candidat devra tre en mesure de construire l analyse et d en extraire des commentaires Par ailleurs il n est pas demand de ma triser dans le d tail les r gles de consolidation mais leurs principes fondamentaux et leurs incidences en termes d analyse 4 1 Les l ments fondamentaux de la politique d investissement ont t abord s dans le programme du DCG Au niveau du DSCG il s agit d approfondir la d marche par une approche compl mentaire et d tudier le cas de projets multiples
14. sorerie implique d en conna tre les incidences en mati re de diagnostic financier Face aux limites des approches pure Analyse de la cr ation de valeur 2 2 Les outils modernes ment comptables du diagnostic finan Analyse de la structure financi re l aide des options r elles du diagnostic cier de nouvelles approches ont t Notation d velopp es Arr t du 08 03 2010 IS Programme de l preuve n 2 du DSCG Finance 3 valuation de l entreprise 20 heures 3 1 valuation par le flux 3 2 valuation par approche comparative 3 3 valuation travers des approches patrimoniales et mixtes Diff rentes approches existent pour valuer une entreprise Selon le contexte de l op ration et les caract ristiques de entreprise certaines m thodes seront privil gier Il faut donc tre en mesure de d terminer la ou les m thodes ad quates les mettre en uvre et pouvoir expliquer es diff rences de valorisation auxquelles elles aboutissent Approches par les flux revenant aux apporteurs de capitaux revenant aux actionnaires Les mod les d actualisation des dividendes Le choix des inducteurs La constitution d chantillons d entreprises comparables Les effets des param tres sous jacents sur les conditions d valuation Actifs net r valu D termination et justification d une diff rence de valeur goodwill badwill 4 Investissement et financemen
15. sous la forme d int r ts et de dividendes Le r le du manager financier est donc de fournir le bon montant des fonds au co t optimal et au bon moment ainsi que d appr cier les chances de succ s aux diff rentes stades des actions Elles sont bas es essentiellement sur la recherche de projets qui rapportent plus qu ils ne co tent La valeur provient g n ralement de l laboration de bonnes strat gies cf infra et ou de la possibilit de Les d cisions produire de nouveaux biens sur une niche du march ou sur des segments du march ignor s jusqu alors d investissement Il s agit donc de profiter des imperfections du march situations ph m res de rente arriv e rapide de la concurrence par exemple les efforts de recherche et d veloppement peuvent permettre d aboutir une production innovante et v ritablement cr atrice de valeur L objectif est de rechercher des sources de financement int ressantes ce qui implique la recherche des financements les plus adapt s et les moins co teux N anmoins en raison de la globalisation et de l volution des syst mes de communication toute disparit Les d cisions de taux d emprunt est limin e par l action des arbitragistes aujourd hui la structure des taux d int r t de financement est tablie au travers des march s financiers mondiaux qui refl tent fid lement les risques inclus dans les diff rentes cat gories et dur es de pr ts gt C est un ref
16. 13 ISBN 978 2 10 059596 9 ISSN 1269 8792 Le Code de la propri t intellectuelle n autorisant aux termes de l article L 122 5 2 et 3 a d une part que les copies ou reproductions strictement r serv es l usage priv du copiste et non destin es une utilisation collective et d autre part que les analyses et les courtes citations dans un but d exemple et d illustration toute repr sentation ou reproduction int grale ou partielle faite sans le consentement de l auteur ou de ses ayants droit ou ayants cause est illicite art L 122 4 Cette repr sentation ou reproduction par quelque proc d que ce soit constitue rait donc une contrefa on sanctionn e par les articles L 335 2 et suivants du Code de la propri t intellectuelle Sommaire Pour r ussir le DCG et le DSCG Manuel mode d emploi Programme de l preuve PARTIE 1 Chapitre 1 Chapitre 2 Chapitre 3 Chapitre 4 PARTIE 2 Chapitre 5 Chapitre 6 PARTIE 3 Chapitre 7 Chapitre 8 Chapitre 9 Chapitre 10 Chapitre 11 La valeur La valeur et le temps La valeur et Le risque La valeur et l information La valeur et Les options Diagnostic financier approfondi L analyse financi re des comptes de groupe Les outils modernes du diagnostic L valuation des groupes L enjeu de l valuation L valuation par les flux L valuation par approche comparative L valuation a travers les approches patrimonial
17. 89 Adosst 373 678 Bencum rks Adossement 199 rence distribuable 541 AFIC 653 Mende net par action 576 AGE 572 M n iee par action 148 173 Programme de l preuve n 2 DSCG Finance DUR E DE L ENSEIGNEMENT NATURE DE L EPREUVE COEFFICIENT preuve crite portant sur l tude d un cas ou de situations pratiques pouvant tre accompagn es de commentaires d un ou plusieurs documents et ou d une ou plusieurs questions titre indicatif 140 heures 15 cr dits europ ens 3 heures TH MES SENS ET PORT E DE L ETUDE NOTIONS ET CONTENUS 1 La valeur 20 heures La notion de valeur est centrale en Actualisation en temps discret et en temps continu finance et sera pr sent e sous les angles valuation d une obligation valeur coupon attach et valeur au pied du financiers et math matiques afin de coupon mettre en vidence ses liens avec le Sensibilit et duration d une obligation temps valuation d une action mod les perp tuit mod les plusieurs p riodes Liens entre la valeur actuelle nette des investissements et la valeur des actions 1 1 La valeur et le temps Les mod les propos s par la th orie Le mod le d quilibre des actifs financiers MEDAF fondements possibili financi re fournissent des outils pour t s d utilisation pratique limites 1 2 La valeur et le risque quantifier le prix du risque Les mod les plusieurs fa
18. ainsi Ce sont les propri taires l gaux de la firme Ils deviennent actionnaires en investissant de l argent via l acquisition d actions Un investissement est la renonciation une consommation pr sente dans l attente non garantie d un revenu futur Les actionnaires vont recevoir ce revenu sous forme de paiement de dividendes et sous la forme de gains en capital gr ce l augmentation du cours de l action Les actionnaires Ils g rent la firme pour le compte des propri taires les actionnaires mais ont galement leurs propres int r ts Ceux ci peuvent prendre la forme de r mun rations financi res d opportunit s de carri re ou d l ments de pouvoir et de standing dans l organisation noter qu ils peuvent aussi tre actionnaires Leur situation est alors particuli re Les dirigeants Ils sont directement int ress s dans la firme par le biais de leurs emplois carri res et r mun rations Ils Les employ s souhaitent am liorer leur situation sur ces trois points et pour cela peuvent s organiser pour tre repr sent s lorsque ces questions sont discut es au sein de l entit Les tablissements financiers et les cr anciers obligataires pr tent des fonds l organisation dans l objectif d obtenir des paiements d int r ts Ils vont exiger de l organisation qu elle conserve un certain Les pr teurs montant de liquidit comme garantie de sa solvabilit Ils vont galement souhaiter intensifier le
19. ait en termes de flux de tr sorerie La s cr tion et la gestion des flux de tr sorerie sont en effet des leviers plus pertinants 1 CHAPITRE 1 La valeur et le temps 3 1 Le r le central des flux de tr sorerie a Pr sentation de l ensemble des flux de tr sorerie 1 FINANCEMENT OP RATIONS gt Apports Clients lt a des actionnaires i Biens et services _ vendus Emprunts et cr dits Flux Mati res et fournitures if fournisseurs de Travail tr sorerie Frais g n raux tat Investissement en capital Dividendes int r ts remboursement et taxes D sinvestissements Les sources des flux de tr sorerie sont L apport des actionnaires En contrepartie les titres leur donnent le droit de participer l activit par le biais des assembl es et de recevoir les dividendes En tant que propri taires les actionnaires supportent le risque le plus important mais doivent en retirer le fruit le plus important sous forme de dividendes et de prix d actions croissants Les revenus mis en r serves ou non distribu s Tous les profits apr s d duction du co t des op rations du paiement des int r ts des imp ts et taxes et des dividendes sont r investis dans l activit et consid r s comme faisant partie des capitaux propres Comme l activit r investit le surplus de ses liquidit s elle cr e de la valeur pour les actionnaire
20. crit re facilement observable par tous prend en compte les r sultats pr sents et venir le temps les d lais et le risque de ces r sultats la politique de dividende de la soci t et d autres l ments qui affectent le prix de march de l action Le prix de march sert de barom tre pour appr cier la performance de l activit c est un indicateur de qualit du management b La maximisation du r sultat comptable est elle pertinente Elle est fr quemment pr sent e comme l objectif premier alors qu elle contient de s rieuses limites elle ignore les notions de temps et de risque qui sont contenus dans les flux Or la valeur d une firme en d pend fondamentalement m Notion de temps La maximisation du profit ou du b n fice par action n est pas un objectif totalement appropri car il ne mentionne pas le d lai ou la dur e des revenus attendus Il faut prendre en compte la valeur temporelle de largent pour la soci t et par cons quent pour les inves tisseurs Le danger de la maximisation du profit est de raisonner court terme alors que la maximi sation de la richesse des actionnaires adopte une perspective de long terme m Notion de risque Une autre limite la maximisation du profit est que le risque n est pas pris en compte d une part certains projets d investissement sont plus risqu s que d autres Les perspec tives de r sultat seront galement plus risqu es si
21. cteurs mod le d valuation par l arbitrage MEA mod le de Farma French La mesure des primes de risque l approche historique Les march s financiers sont a priori orga Cours boursiers nis s en vue d assurer aux investisseurs Les diff rentes formes d efficience 1 3 La valeur et l information une information financi re de qualit et Les anomalies trait es par la finance comportementale et les bulles sp cu une allocation efficiente des ressources latives Importance de l hypoth se d efficience pour la gestion financi re Les options constituent la fois un outil Option caract ristiques de l instrument de couverture des risques et un outil D terminants de la valeur d une option d analyse de la situation des apporteurs valuation binomiale de capitaux Mod le de Black et Scholes 1 4 La valeur et les options 2 Diagnostic financier approfondi 20 heures D s lors qu une soci t exerce un contr le D marche du diagnostic et impacts des comptes consolid s ou une influence notable sur une autre Analyse de l activit l tude de ses seuls comptes individuels Analyse de la structure financi re 2 1 Analyse financi re ne permet plus de porter un jugement sur Analyse de la rentabilit rentabilit conomique et rentabilit des capitaux des comptes consolid s sa sant financi re L tude des comptes propres consolid s est alors n cessaire ce qui Analyse par les flux de tr
22. e aversion au risque est une mesure de l empressement du manager payer pour r duire son exposition au risque Par cons quent cela peut se concevoir sous une forme d assurance ou autre principe de couverture Remarque Sym triquement il peut pr f rer des investissements ayant des revenus plus faibles car ils ont galement des risques plus faibles La plupart des managers ont une aversion au risque risk averse b Comprendre le comportement des firmes m La notion de contrats Une firme doit tre vue comme un ensemble d individus et de ressources Plus pr ci s ment c est un ensemble de contrats qui lie des individus ensemble chacun avec ses propres int r ts et objectifs La th orie de l agence explore pr cis ment cette relation entre le principal i e le propri taire et les agents charg s de prendre les d cisions pour leur compte i e dirigeants Il en d coule que pour comprendre le comportement des firmes il faut comprendre la nature des contrats et des proc dures de contr le E Le r le de l information L information n est pas habituellement disponible dans une mesure quivalente pour toutes les parties d une activit Par exemple l ensemble de la direction aura davantage de connais sances sur les projets futurs de l activit que les actionnaires qui doivent quant eux se baser sur l information publi e Cette asym trie d information signifie que les investisseurs ne doiv
23. e information n est pas pertinente pertinente Mais cela facilit ensuite l analyse de la d cision valuation L analyse et l interpr tation des informations collect es sont au centre de l analyse financi re La remont e des informations concernant les performances pass es permet de juger de l efficacit de la m thode employ e dans le projet d cisionnel et du jugement des d cisionnaires Elle contribue former l exp rience des d cideurs Contr le des effets induits par la d cision 2 L objectif du management financier la maximisation de la richesse des actionnaires 2 1 La justification de cet objectif Le r le central des actionnaires en finance Les parties prenantes pr sentent un certain nombre d objectifs que les entit s doivent prendre en compte et hi rarchiser Mais l objectif principal d une soci t est la maximi sation de la richesse des actionnaires Cette hypoth se est un des fondements de la th orie financi re La justification provient de l importance du groupe des actionnaires parmi l ensemble des parties prenantes En effet les actionnaires sont les propri taires les actionnaires supportent tout ou partie du risque de faillite Ainsi toutes les d cisions qui augmentent la valeur d une firme augmentent la richesse des action naires qui poss dent cette soci t Le r le des dirigeants financiers devient donc celui de prendre des d cisions qui augmentent
24. e management des acteurs et d une emreprise 4 Les m canismes de cr ation de valeur Les bases du raisonnement financier aa Le concept financier de valent a La notion de valeur a notion de valeur sous entent comment est elle cr e parles Z comment est elle distribu e e valeur utilis e en fnance 8 jas targe de richesse deus types de question en finance N ede leurs propristsires La notion d ne nan mon taires tes Iser Mais ela nel La nation de ts mes propri taires que Ja sant le ja prefhi re composante de ta a deud propre valeur peuvent aufs et liquidit s d tenus aujourd hui De la m me fa ons bes stiff atreus aujonrd ai qne sur es Hure de tr sorerie fot b Les facteurs am liorant ta valeur phasieues focus aagmentent a VASE Bane soci t en adie ses prole d encsise Pl qualit et tensive des produits fabriqu s sa main d uvre et du mana ons du march Pec mignon fact r apade am liorer les condition projets fint wen Jes d cisions quipsevelopnent es perspectives Te valeur du jour pr sent re oueile gamme de produit apenes de formation du personn rs est le ele prioritaire des mana financiers Sils D velopper les projets souhaitent ajouter de tient L en couleur mettent l accent es d finitions ou les notions importantes Les nonc c s d
25. edonner ce capital aux actionnaires sous la forme de dividendes racheter des actions de l entreprise ce qui devrait augmenter la valeur des actions en circulation 4 Les apports de la th orie financi re pour le management financier Lasym trie d information et la th orie de l agence jouent un r le central en finance d entre prise Elles ont leur racine dans la litt rature conomique de l information Des th ories compl mentaires et n anmoins importantes permettent l ensemble d expliquer le comportement des principaux acteurs en th orie financi re 4 1 Les principaux fondements th oriques a L asym trie d information et la th orie du signal E L asym trie d information Elle existe quand un groupe de participants a une meilleure information ou plus pr co cement que les autres groupes La signalisation Un signal est une action visible prise par le groupe plus inform qui fournit une infor mation cr dible aux moins inform s La signalisation dans un contexte d asym trie d information induit des implications concernant la structure du capital la politique de dividendes etc E llustration de la signalisation On consid re un monde dans lequel il y aurait deux types de firmes des firmes de bonne qualit financi re des firmes de qualit financi re faible gt Les managers des firmes de bonne qualit souhaitent signaler leur sup riorit au
26. en FEE rues tap or ars ares aT a exer as unte O pamen tre 2 Lun suptreus nonc s ies srarege peur arr vre pe je de carrier deS D Lens Far game tenetan ap ro Sopp poisque de dinde Pr La valeur et le temps ae section t La notion de la valeur en finance gation de valeur financi re equi donnee processus suivant SECTION 2 impact du temps sur la FICHES COMPLEMENTS APPLICATION examen i NE pou de erat amende race ie dirigeants financiers doivent prendre trois types de a de ta firme de valeur au De mani re g n rale on est ngagem ha ci taux de rentabilit sont sup d cisions p tnpion ot exaust ju co t des ressource progres d acier dans des projets jemment et deme qui aqui minimise 1e co t voqu PF structure financi ia valeur del pas emtreprise Pate pr ciser sons de tels projets me s Pre ionnaires les b n fiess sl l notion de valeur ape motion de temps puisque le proccss vie de l entit udtisasion st mes ies perfoaran an de la valeur ne doit pas t nation des prix de vente des pean des investissements n ces SECTION __ ano TION DE LA VALEUR EN FINANCE go ii de reprendre wn Get menteur du raisonnemel ements en fe meme mais galement Sonmemtent qui iterviennent et dans L
27. ent pas pr ter attention uniquement aux discours des dirigeants mais doivent galement examiner l information contenue dans les actions de l entreprise Cet effet de signalisation est particuli rement observ dans la r action aux d clarations de dividendes et n gociations d actions de la part des dirigeants e Une augmentation de dividendes signale que la firme esp re tre capable de soutenir ce niveau de distribution de tr sorerie dans lavenir car le fait d interrompre le versement des dividendes est per u comme une incomp tence financi re des dirigeants e Quand les dirigeants augmentent leurs portefeuilles d actions cette information est per ue comme une information favorable 18
28. es actionnaires parmi l ensemble des parties prenantes de la firme Il est bien vident que s ils doivent chercher maximiser la richesse des actionnaires les dirigeants doivent galement prendre en compte les attentes des autres parties prenantes en atteignant un niveau de rentabilit satisfaisant N anmoins la maximisation des actionnaires pr vaut car si cet objectif n est pas poursuivi par les dirigeants les actionnaires peuvent les sanctionner par leurs votes en assembl es les remplacer ou vendre leurs actions Cette derni re action aura alors comme cons quence de faire baisser les cours et les dirigeants auront corriger cette tendance si leurs propres attentes ne sont pas prises en compte les autres parties prenantes n auront pas d incitation uvrer dans l int r t de la firme et donc dans celui des actionnaires Il y a donc une coh rence entre objectifs qui r sulte de linterd pendance des parties prenantes Enfin m me si ce crit re est critiquable il pr sente l avantage de fournir un cadre bien d fini sur lequel peut s appuyer la direction dans sa prise de d cision 3 Comment maximiser la cr ation de richesse actionnariale Fondamentalement la valeur va na tre de la diff rence entre la r mun ration offerte aux propri taires de la firme savoir les actionnaires et le co t d opportunit des capitaux qu ils ont investis Il faut n anmoins souligner que le raisonnement se f
29. es et mixtes Les diff rentes limites des m thodes d valuation VII VII 43 72 118 131 133 207 245 247 251 262 270 280 er Sommaire PARTIE 4 Chapitre 12 Chapitre 13 Chapitre 14 PARTIE 5 Chapitre 15 Chapitre 16 PARTIE 6 Chapitre 17 Chapitre 18 Chapitre 19 Chapitre 20 Chapitre 21 Annexes VI L investissement et le financement Les projets d investissement Les modalit s de financement Le choix d une structure de financement La tr sorerie La gestion de tr sorerie de groupe La gestion des risques financiers Ing nierie financi re La politique de dividende La gestion de la valeur de l action Les fusions et acquisitions Les op rations sur les dettes et les cr ances thique et gouvernement d entreprise Index Table des mati res 285 287 326 383 417 419 447 483 485 505 539 600 618 653 655 664 Pour r ussir le DCG et le DSCG Le cursus des tudes conduisant expertise comptable est un cursus d excellence pluridis ciplinaire vers lequel se dirigent raison de plus en plus d tudiants Dunod dispose depuis de tr s nombreuses ann es d une exp rience confirm e dans la pr paration de ces tudes et offre aux tudiants comme aux enseignants une gamme compl te d ouvrages de cours d entra nement et de r vision qui font r f rence Ces ouvrages sont enti rement adapt s aux pr
30. euves leur esprit comme leur programme avec une qualit toujours constante Ils sont tous r guli rement actualis s pour correspondre le plus exactement possible aux exigences des disciplines trait es La collection Expert Sup propose aujourd hui des manuels complets mais concis strictement conformes aux programmes comportant des exemples permettant l acquisition imm diate des notions expos es compl t s d un choix d applications permettant l entra nement et la synth se des livres de cas pratiques originaux sp cialement con us pour la pr paration des preuves la s rie R ussir sp cifiquement d di e l entra nement l examen Elle est compl t e d un ensemble d outils pratiques de r vision avec la collection Express DCG ou de m morisation et de synth se avec les Petits Petit fiscal Petit social Petit Compta Petit Droit des soci t s etc Ces ouvrages ont t con us par des enseignants confirm s ayant une exp rience reconnue dans la pr paration des examens de l expertise comptable Ils esp rent mettre ainsi la disposition des tudiants les meilleurs outils pour aborder leurs tudes et leur assurer une pleine r ussite Jacques Saraf Directeur de collection VII Le mini sommaire De nombreux pr sente le plan exemples tableaux et illustrations du chapitre complet et progressif au wozu de lemreise re rer open v
31. g n rale on estime que les dirigeants financiers doivent prendre trois types de d cisions qui engagent la cr ation de valeur au sein de la firme investir dans des projets dont les taux de rentabilit sont sup rieurs au co t des ressources engag es choisir une structure financi re qui minimise le co t voqu pr c demment et donc qui maximise la valeur de l entit dans le cas o pour diverses raisons de tels projets ne se pr sentent pas l entreprise cette derni re doit distribuer aux actionnaires les b n fices selon des modalit s pr ciser Cette d marche fait appara tre deux notions fondamentales en finance d entreprise la notion de valeur appr ci e en termes de rentabilit et de co t la notion de temps puisque le processus d cisionnel s inscrit tout au long de la dur e de vie de lentit SECTION 1 LA NOTION DE LA VALEUR EN FINANCE Il s agit ici de reprendre un certain nombre d l ments de d finitions qui pose les fonda mentaux du raisonnement financier pr alable 4 la bonne compr hension de la d marche ax e sur la valeur Ces l ments concernent la notion de valeur elle m me mais galement des acteurs et de l environnement qui interviennent et interf rent dans le management d une entreprise 1 Les m canismes de cr ation de valeur les bases du raisonnement financier 1 1 Le concept financier de valeur a La notion de valeur La notion
32. gn e de cela La finance comportementale s attache tudier l influence des facteurs psychologiques et sociologiques sur les d cisions financi res Elle essaie de rel cher ces hypoth ses restrictives pour int grer des mod les fond s sur les exceptions observables syst matiques et humaines la rationalit Ses tenants indiquent qu elle aide comprendre les anomalies sur les march s des actions incluant les sur et sous r actions du march des actions les bulles et le comportement irrationnel Bien que davantage centr e sur les march s financiers la finance comportementale a galement tudi les d cisions d investissement et de financement dans les firmes Elle peut notamment contribuer comprendre un certain nombre de points 1 1 Cf d veloppements sur l efficience des march s p 104 1 CHAPITRE 1 La valeur et le temps 4 2 L explication th orique du comportement des individus et des firmes Le r le des dirigeants financiers est en tout premier lieu de maximiser la richesse des actionnaires dans un environnement risqu de d cider des projets d investissement sachant que les revenus sont incertains de lever des fonds n cessaires de g rer des flux de tr sorerie Pour cela ils doivent chercher combiner investissements appropri s strat gies de financement et commer ciale pour obtenir des avantages concurrentiels en collant aux r gles de bonne
33. gouvernance Les th ories de la finance fournissent des explications sur le comportement des individus des firmes et des march s a Comprendre le comportement individuel Pour comprendre comment les organisations fonctionnent il faut d abord comprendre les comportements individuels Il y a plusieurs mod les concernant le comportement humain sociologique psychologique et politique mais en finance on se restreint g n ralement deux mod les significatifs Le manager est suppos uniquement chercher maximiser sa richesse court terme Le mod le conomique Avantage Approche simple qui a permis la construction de nombreux mod les et th ories traditionnel aujourd hui classiques du comportement Inconv nient Explication pauvre de beaucoup d aspects du comportement humain pour bien du consommateur des agents et dans bien des situations l argent ne vient pas avant la moralit l honn tet l altruisme etc Le mod le e Les gens sont suppos s avoir des ressources ou tre ing nieux et bien que poursuivant leurs de maximisation propres int r ts ne sont pas int ress s que par l argent ils sont sensibles au respect la qualit de ressources de vie l amour et au bien tre des autres et d valuation e Les individus r pondent de mani re cr ative aux opportunit s qui se pr sentent eux Jensen amp Meckling recherchant d autres opportunit s valuant les gains qu ils aimeraient
34. ire financier fond De la m me fa on le choix d une structure financi re et d une politique de dividendes font partie du d veloppement strat gique au niveau de l entreprise Au niveau de l entreprise Au niveau Ce niveau traite de la comp tition des unit s strat giques de l activit sur leurs march s particuliers de l activit La formulation de ces strat gies aura des influences sur l allocation des ressources pour ces unit s Ce niveau traite de la contribution des niveaux fonctionnels aux niveaux sup rieurs nonc s pr c demment Par exemple la fonction financi re peut formuler des strat gies pour atteindre une nouvelle politique de dividendes formul e au niveau de l entreprise Au niveau op rationnel Conclusion Les principaux facteurs qui influencent la valeur de la firme sont pr sent s dans le sch ma ci dessous 1 Conditions conomiques externes Strat gies politiques Valeur et de management de la firme D cisions gt op rationnelles gt et d investissement Flux de tr sorerie Ly D cisions Co t de financement du capital Dans tout secteur toutes les entit s sont soumises aux m mes conditions macro cono miques Les taux d inflation d int r t et d imposition ainsi que l intensit des forces comp titives vont affecter toutes les entit s m me si c est un degr diff rent
35. let de l efficience des march s march qui traduit fid lement dans les prix des valeurs leurs caract ristiques en termes de risque et de rentabilit Cette d cision est la plus compliqu e Le paiement Les individus investissent dans des soci t s dans le but de recevoir une r mun ration avantageuse de dividendes gt Cette valeur peut provenir sous forme de dividendes tr sorerie ou de gain en capital plus value d s lors que la soci t a investi correctement afin d augmenter le cours de ses titres b Le garant de la mise en uvre de la planification strat gique L augmentation de la valeur d une entreprise n cessite la d finition le choix et l adoption par les dirigeants d une strat gie parmi une large gamme de possibilit s Le management strat gique peut tre d fini comme une approche syst matique de positionnement de Pactivit par rapport son environnement afin d assurer son succ s tout en lui offrant une certaine garantie de s curit 1 R Brealey S Myers F Allen Principes de gestion financi re 8 d Pearson Education France 2006 p 5 x 1 CHAPITRE 1 La valeur et le temps Trois niveaux de strat gies peuvent tre distingu s Ce niveau traite des questions principales telles que le choix du type d activit pour une entreprise La strat gie financi re doit jouer un r le important car tout choix croissance interne ou externe par exemple n cessite un argumenta
36. leur des individus est g n ralement parmi les actifs d une firme la composante la plus importante ce titre l image de marque des joueurs vedettes dans un club professionnel de football est un bon exemple Mais dans ce cas il faut tre prudent lorsque l on parle de revenus attendus la vie humaine n est pas une variable mettre sur le m me plan que les autres La demande des clients volue de nouveaux produits apparaissent in vitablement et ce qui a de la valeur aujourd hui peut ne plus en avoir demain dans l exemple cit ci dessus que se passera t il si le joueur vedette en question est moins en forme ou s il se casse une jambe Ainsi la valeur et le risque sont ils li s c La complexit de ce concept Toute d cision financi re doit permettre une firme d atteindre ses objectifs ou au moins de s en approcher La finance est centr e sur la cr ation de valeur Le concept de valeur est donc fondamental pour comprendre la finance Mais la signification du terme valeur est diff rente de celle du prix alors que le prix est facilement identifiable la valeur est davantage sot rique et intangible L application de cette distinction aux entreprises donne g n ralement les l ments suivants le prix courant d une soci t est donn par la simple lecture des journaux financiers cours des actions la vraie valeur que l on peut en donner ou telle qu elle peut
37. march Ces signaux peuvent tre le niveau d investissement dans la firme le montant des dettes contract es le montant des dividendes d clar s le type de financement utilis pour financer un investissement et la d cision de d membrer les actions En revanche ils comportent des co ts associ s exog nes co teux et endog nes peu co teux Quelle que soit la forme de signalisation retenue les firmes de bonne qualit se d mar queront des firmes de mauvaise qualit aussi longtemps que ces derni res ne pourront imiter leurs actions et donc mettre de faux signaux pour atteindre cet quilibre de s paration le gain de limitation faite par les firmes de mauvaise qualit doit tre inf rieur au co t d mission de ces faux signaux 15 16 1 CHAPITRE 1 La valeur et le temps si ce co t est inf rieur aux gains les firmes de mauvaise qualit imiteront les actions signal es des firmes de bonne qualit ce qui conduira un quilibre d amalgame dans lequel le march ne pourra distinguer les unes des autres b La th orie de l agence La th orie de l agence tire principalement ses principes du fait que les d cisions sont prises l int rieur de la firme par les managers les agents pour le compte des investisseurs les principaux qui sont l ext rieur de la firme gt Les int r ts conflictuels entre le management et les investisseurs peuvent amener une allocati
38. n Les gestionnaires doivent prendre des d cisions visant l am lioration des flux de tr sorerie provenant de l exploitation la r duction maximale du co t du capital gr ce l optimisation des d cisions relatives la structure du capital 3 3 La confrontation entre flux cr s et ressources utilis es Il y a cr ation de valeur si les d cisions des dirigeants produisent des flux de tr sorerie qui exc dent le co t du capital et si l entreprise est en mesure de maintenir cette performance long terme ACTIF PASSIF A Investissements Capitaux Capitaux appartenant d j r alis s ropres aux propri taires actionnaires des flux financiers J prop prop ae attendue Investissements Dettes Pipe E i G investissements r aliser financi res Bia futurs projet s de cr dit Taux A de rentabilit lt gt Co t des ressources des capitaux obtenues investis Maximisation de la valeur de l entreprise Pour les investisseurs une soci t pr sente un int r t si elle est capable de produire des liquidit s Les gestionnaires doivent alors r fl chir sur la valeur r elle de l entreprise ils ne 1 Cf fiche sur la d termination du co t du capital p 35 14 gt 1 CHAPITRE 1 La valeur et le temps doivent r investir le capital produit par l entreprise que dans des projets qui en augmentent la valeur S ils ne le peuvent pas ils doivent r
39. on des ressources sous optimale dans la firme La th orie de l agence value impact du conflit d int r ts entre principaux et agents qui provient essentiellement de Pinclinaison des agents a tirer au flanc du d tournement des ressources par les agents pour leur propre int r t de la diff rence de perspectives d horizon entre agents court terme et principaux long terme de la diff rence du degr d aversion au risque entre principal et agent La th orie financi re de agence analyse Pimpact des conflits entre les dirigeants et les propri taires sur les questions relatives 2 aux niveaux optimums d investissement et de risque support s par la soci t la structure optimale du capital L existence de conflits d agence entre managers et actionnaires et entre actionnaires et pr teurs impose des co ts co ts d agence de contr le qui d pendent des montants de la dette et des capitaux propres de la soci t La th orie de l agence sugg re qu il existe un niveau optimal de r partition dettes capitaux qui minimise l ensemble des co ts de la soci t c La finance comportementale L conomie financi re traditionnelle suppose que les gens agissent de mani re rationnelle Ce qui suppose que les acteurs ont les m mes pr f rences une connaissance parfaite de toutes les possibilit s de choix et des cons quences de ces d cisions Or la r alit est souvent loi
40. onflictuels potentiels des parties prenantes Les conflits pouvant exister sont faciles appr hender d s lors que l on pose la question la valeur pour qui On obtient alors les possibilit s de conflit suivantes Clients Les premiers veulent des profits lev s les seconds des prix faibles Les seconds veulent de bonnes conditions de travail et de bons salaires les premiers pr f rent Actionnaires Salari s 3 a x payer les r mun rations les plus faibles possibles versus Les int r ts doivent tre vers s m me s il n y a pas de b n fices les actionnaires sont r mun r s Pr teurs a ae ne sous forme de dividendes cr anciers r siduels Etat vs salari s Le premier impose le paiement d imp ts et taxes qui affectent le d veloppement futur des emplois 1 CHAPITRE 1 La valeur et le temps Mais le conflit potentiel le plus important et le plus int ressant est celui qui oppose les dirigeants aux actionnaires Plusieurs facteurs peuvent amener ce conflit e Les dirigeants exercent un contr le au jour le jour de Pactivit Les actionnaires sont les propri taires bailleurs de fonds mais comme ils wont pas le temps d analyser ou de g rer l activit eux m mes ils r mun rent les managers comme agents e Les dirigeants auront une tendance naturelle maximiser leurs propres int r ts r mun rations conditions de travail b n fices statuts etc qui ne sont
41. ormer les dirigeants en actionnaires en les r mun rant sous forme de bonus en actions ou encore sous forme de stock options En dernier recours si les actionnaires sont r ellement m contents du management ils peuvent c der leurs actions 1 3 Les aspects du r le d cisionnel du dirigeant financier Toute d cision financi re prise par les dirigeants financiers doit viser un objectif coh rent tre jug e la fa on dont elle permet de l atteindre tre jug e au regard de la cr ation de valeur 1 Cf les diff rents d veloppements relatifs la th orie de l agence p 17 2 C illustration de ce concept p 16 1 CHAPITRE 1 La valeur et le temps a Un interm diaire entre les march s de fonds et la firme Le manager financier est l interface des op rations de la soci t pr sentes et venir qui conduisent une demande de fonds sur les march s qui eux pourvoient les fonds Projets d investissements March s n cessitant ae eee MANAGEMENT 1 pourvoyeurs pese sae Seana eke de fonds des fonds 3 gt FINANCIER 7 gt DEMANDE OFFRE 1 la firme met des titres pour lever des fonds et emprunte d cision de financement 2 la firme investit dans des actifs d cision d investissement 3 les activit s g n rent des flux de tr sorerie dont une partie apr s imp ts est r investie 4 la firme r mun re les apporteurs de capitaux
42. recevoir et travaillant 1994 1 pour abandonner des contraintes dans leurs actions 1 M Jensen amp W Meckling The nature of man Journal of applied Corporate Finance Summer 1994 Conclusion En fait aucun des deux mod les pr sent s ci dessus ne met particuli rement l accent sur les facteurs psychologiques dans le processus humain d information et la prise de d cision M me si id alement largent n est pas la principale ni m me la plus importante chose dans une vie toute chose tant gale par ailleurs on agit d une mani re conomiquement rationnelle choi sissant l action qui nous profite le plus financi rement 17 1 CHAPITRE 1 La valeur et le temps Il en d coule naturellement deux principes fondamentaux Les managers ne doivent C est le principe d incr mentation seuls les co ts additionnels ou les b n fices r sultant du consid rer que les co ts choix d une action doivent tre consid r s actuels et futurs Exemple En mati re de choix d investissement les d penses d j engag es par ailleurs ne et les b n fices sont pas pertinentes pour la d cision prendre contenus dans leur prise de d cision Parmi deux investissements qui offrent le m me revenu les managers choisiront celui qui poss de le risque le plus faible l inverse de ceux qui recherchent le risque risk seeker ou risk taker ils viteront les risques jug s inutiles Cett
43. s ce qui est son objectif Le capital emprunt ou dettes financi res La plupart des soci t s se procure des fonds en souscrivant des emprunts long terme ce qui g n re le remboursement du capital et le paiement des int r ts Ces fonds sont moins risqu s que les capitaux propres et offrent donc un taux de r mun ration moins important incidence de l tat via l imposition b Les flux de tr sorerie provenant de l exploitation Ils sont d termin s g n ralement par la relation suivante Flux de tr sorerie d exploitation CAF d exploitation ABFRE avec CAF capacit d autofinancement ABFRE variation du besoin en fonds de roulement d exploitation 1 R Pike amp B Neale op cit p 7 13 CHAPITRE 1 La valeur et le temps 3 2 La prise en compte du co t des ressources Pour cr er de la valeur il faut reconna tre que le capital a un co t Les fonds propres ne sont pas en effet une ressource gratuite les actions constituant un actif risqu leurs d ten teurs demanderont un taux de rendement lev si le capital n est pas correctement r mun r il sera r allou d autres secteurs susceptibles de fournir un rendement plus lev Le co t des fonds propres est le co t d opportunit d un placement alternatif et de m me niveau de risque De m me les fonds emprunt s devront tre r mun r s sous forme d int r t m Conclusio
44. t 30 heures 4 1 Les projets d investissement 4 2 Modalit s de financement Pour assurer sa p rennit l entreprise doit investir La s lection des projets r aliser est une tape cruciale dans la vie des entreprises qui doit tenir compte de nom breux facteurs En fonction de son contexe et de sa taille l entreprise met en uvre une politique financi re afin de financer le plus judi cieusement possible les emplois de sa politique conomique Les crit res de s lection des projets d investissement prise en compte des projets mutuellement exclusifs des projets li s Approche par les options r elles Les quasi fonds propres Les financements obligataires simples et particuliers Les titres de cr ance n gociables L introduction en bourse Le capital risque 4 3 Le choix d une structure de financement L arbitrage entre capitaux propres et dettes r sulte d un certain nombre de fac teurs qu il convient de conna tre afin d optimiser la structure financi re de l entreprise Th ories explicatives du choix de financement 5 La tr sorerie 20 heures La dimension internationale des entrepri ses tant dans leur structure multinatio nale que dans leurs activit s import export les expose des risques suppl mentaires Plusieurs techniques permettent de dimi nuer leur exposition globale au risque en optimisant l organisation de leur tr sore rie Le risque r siduel ne pouvant
45. table m me si un certain degr de latitude est laiss appr ciation de ceux qui tablissent les comptes De plus elle traite d informations pass es dans le but de rendre compte accountability une de ses premi res missions de la fa on dont l entreprise a t g r e La finance quant elle appr cie les d cisions par rapport leur capacit g n rer des r sultats futurs appr ciables en termes de potentialit s cr er de la richesse financi re Ces l ments sont pr dictifs et donc plus difficiles appr hender Bien videmment aucune de ces deux disciplines ne peut pr dire le futur La seule chose que l on puisse faire est de poser des hypoth ses r fl chies sur le futur probable en se basant sur des ventualit s raisonnables et des arguments coh rents Tester une d cision financi re ce n est finalement pas v rifier si lavenir a t correctement pr vu c est plut t appr cier l intelligence des hypoth ses pos es au d part Ainsi la notion de temps transpara t elle dans le raisonnement financier Elle se manifeste dans lattente de revenus futurs mais galement et plus visiblement lors des processus d actualisation et de capitalisation qui sont le r sultat de ces d marches La valeur et le temps SECTION 1 La notion de la valeur en finance CHAPITRE SECTION 2 L impact du temps sur la cr ation de valeur financi re FICHES COMPLEMENTS e APPLICATION De mani re
46. ur relation avec les entreprises en proposant d autres services tels les conseils financiers Sur le court terme ils souhaitent tre assur s qu ils seront pay s pour la livraison des biens fournis Sur Les fournisseurs ae le long terme ils aimeraient compter sur un volume de commandes constant La plupart du temps ils recherchent la meilleure qualit au prix le plus faible value in the money Les clients Lors d achats de biens durables les clients souhaitent galement obtenir un suivi du produit pour faire face une ventuelle r paration ou obtenir un service compl mentaire Que ce soit au niveau individuel ou au niveau g n ral l tat s int resse aux affaires commerciales et financi res Le niveau des ressources financi res per ues des firmes va influencer la politique conomique un niveau moindre l tat voudra s assurer du paiement des imp ts et taxes qui lui sont dus De la m me fa on les entreprises vont impacter la vie de la collectivit locale de mani re positive via l emploi local et les revenus pr lev s mais galement de mani re plus n gative par les nuisances et pollution sous leurs diverses formes Les collectivit s locales vont chercher se prot ger contre ces effets n gatifs et prendre soin de leur environnement Les firmes sont donc amen es entretenir de bonnes relations publiques et encourager les projets locaux L tat et l environnement local b Les int r ts c
47. vit et ou la richesse personnelle ont deux composantes les actifs et liquidit s d tenus aujourd hui les flux futurs de liquidit attendus De la m me fa on la valeur d une soci t est bas e sur les actifs d tenus aujourd hui ainsi que sur les flux de tr sorerie futurs attendus b Les facteurs am liorant la valeur Plusieurs facteurs augmentent la valeur d une soci t en am liorant ses projets d encaisse ments futurs la qualit et l tendue des produits fabriqu s les actifs utilis s la marque la qualit de sa main d uvre et du management les conditions du march et l tat de l conomie etc La caract ristique commune de tous ces facteurs est leur capacit am liorer les conditions d exploitation des projets financiers Toutes les d cisions qui d veloppent ces perspectives d avenir am liorent la valeur du jour pr sent EXEMPLES Investir dans une nouvelle gamme de produit Les d penses de formation du personnel D velopper les projets financiers futurs est le r le prioritaire des managers financiers s ils souhaitent ajouter de la valeur une activit On pense commun ment que la valeur de la plupart des soci t s r side dans ce qu elle d tient aujourd hui alors que souvent la plus grande partie de ce qui fait sa valeur provient de ses perspec tives de revenus 1 CHAPITRE 1 La valeur et le temps REMARQUE La va
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