Annexe A - Ressources actuarielles
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1. DYNARBITRAGE VAR 8 32 169 346 28 2 69 2 56 4 37 FR0007061924 _ CLUB GLOBAL VAR 4 5338 1428 05 3 79 1 33 2 78 BMG4102G1143 GREEN WAY LTD B 229 2953301 335 3 35 3 72 BMG410151192 GREEN WAY CORPORATE OPPORTUNITIES 1584 1598 98 1 26 4 12 3 88 10088184105 GREEN WAY ARBITRAGE CLASS 3908 1617 46 3 14 4 38 3 80 IBMG4102Y1075 GREEN WAY SPECIAL OPPORTUNITIES 1495 1664 95 124 2 80 5 90 FR0010207035 ST HONORE EURO OPPORTUNITES 5318 370 17 0 98 6 41 17 86 4 Fonds suppl mentaires Code ISIN Nom du fonds Quantit Derni re v Rendement Volatilit esp r estim e FR0000972655 ACTIONS FONCIER 100 000 242 61 29 92 18 78 7VdIONIHd 311102431404 3TIIn3431HOd 130 Evolution estim e du portefeuille 125 120 Portefeuille Portefeuille Objectif Mon taire modifi S 110 110 107 66 5 t 105 104 98 103 5 100 95 90 0 4 8 12 16 20 24 28 2 36 4 44 48 Semaines Profil Rendement Risque 40 Fonds en portefeuille 30 Portefeuille principal Fonds suppl mentaires 20 Portefeuille modifi 10 o 0 t 10 20 30 15 20 Volatilit CX COTES D ARMOR GUIDE UTILISATEUR OUTIL D VALUATIO2. w S dzucker Wi n H a o Vattenfalr Les hybrides corporate du march Rendements 250 CDS 5 ans CX CR DIT AGRICOLE ASSET MANAGEMENT Spread CDS 5 ans ating senior Spread hybride on fonction du rating hybride Moyenne Swap spread hybride 5Y CDS suivant le rating senior Moyenne Swap spread hybride 5v CDS suvant fe rating hybride Les hybrides corporate CR DIT AGRICOLE LE ASSET MANAGEMENT tat du march m Nombre total d missions On compte une quinzaine d missions en euros Bayer 5 96 Linde 6 96 Casino 7 5 96 Linde 7 375 DONG 5 5 Lottomatica 8 125 96 Thomson 5 75 96 Glen 8 Michelin 6 375 TUI 8 625 Henkel 5 375 Porsche 7 2 TUI 8 625 Vattenfall 5 25 Vinci 6 25 96 Solvay 6 375 96 S dzucker 5 25 m Montant des encours Pour les 16 titres hybrides recens s on compte environ 12 d encours Ce qui correspond un encours moyen de 750 M Liquidit profondeur du march Entre 5 et 6 contributeurs par titre en moyenne Montant moyen des montants pr ts traiter par les contributeurs 3 8 M Diff rence de cotation Bid Ask en l g re chute CR DIT AGRICOLE Les hybrides corporate ASSET MANAGEMENT tat du march Rendements Rendements en fonction du rating et du basket cs
3. Ta a e mandei pieni coupen seupan mandstor opisni supon te mancstery Ta aaea Te Eae Ye eee TE dera por coupon BR GDS TED RERO Un FRS ALORA Etes AUS DURE 9 D 2 CR DIT AGRICOLE CX CR DIT AGRICOLE Les hybrides corporate ASSET MANAGEMENT Les hybrides corporate ASSET MANAGEMENT Point de vue de l metteur Finalit Financer des acquisitions Solvay Lottmatica Vinci Augmenter artificiellement le capital sans dilution des droits Cette pratique peut notamment tre int ressante dans le cas d entreprises qui n ont pas acc s au march classique des actions Vattenfall d tenu enti rement par l tat su dois Financer des rachats d actions Burlington Northern Santa Fe CIT group Financer les retraites Henkel Soutenir le rating senior La dette subordonn e renforce la dette senior Thomson CIX CR DIT AGRICOLE Les hybrides corporate ASSET MANAGEMENT Point de vue de l investisseur W Avantages Rendements int ressants Ces titres plus risqu s offrent des spreads importants Remboursement probable des dettes Les m canismes de step up incitent les entreprises rembourser leur dette Diversification Ces produits permettent une meilleure segmentation de l investissement Aspect non dilutif d une mission obligataire vis vis des actionnaires du point de vue de l investisseur action
4. 23 699 4 79 P 30 7 10 095 42 0 17 475 5 05 35 7 10 464 45 0 18 482 5 23 P J 3200 Ma 07 16 388 73 0 29 738 5 46 3 7 13 079 64 0 25 539 6 54 3 7 13 079 64 0 25 539 6 54 P 2 3650 Ma 07 37 775 216 1 71 1137 12 59 P 3900 7 41 640 246 1 70 953 20 82 3900 7 41 640 246 1 70 953 20 82 2415 7 471 266 2387 8 342 2743 94 25 390 Mao 154 864 910 4 227 2742 30 97 ic 1 4830 _ Mao 105 880 949 7 233 2652 21 18 sr EE jJ s jr 5 1 Ju j j j j t _ jP j ecc jp E ye ee E Delta unitaire 0 19 0 01 0 00 0 22 0 06 0 27 0 02 0 02 0 02 0 02 0 03 0 03 0 07 0 12 0 12 0 48 0 18 0 19 ex C TES D ARMOR GUIDE UTILISATEUR OUTIL D EVALUATION DES STRATEGIES OPTIONNELLES ET DU PORTEFEUILLE D OPTIONS 1 DESCRIPTION DES FEUILLES cemere eren nnn a Donn es rte Det Pe et ee e baee euge b Donn es utilis es REI Ce s ua uu nu u m eese Li 2 PRESENTATION DES CALCULS nunan Taux Zero 600D0OD sn eee ne b Taux de dividende 000022 2 2 022 000000000000 do Px des opfioBSu prr m
5. 3 PRESENTATION DE L ALGORITHME sus a Fonction de calcul des taux de dividende b Fonction de d termination des ch ances c Fonction de d termination des strike eese d Fonction de cr ation de la matrice de volatilit e Fonction d approximation 1 f Proc dure principale dessin 5 Fonctiondecaleulde VAR de h Fonctions ie qe aei iei iae eed Guide utilisateur Version d cembre 2006 C TES D ARMOR 1 DESCRIPTION DES FEUILLES a Donn es Reuters Cette feuille est charg e de r cup rer les donn es manant de Reuters Elle est mise jour chaque minute b Donn es utilis es Cette feuille regroupe toutes les donn es n cessaires la bonne marche du pricer d options Une fois mises jour dans l onglet Donn es Reuters les donn es sont modifi es puis fig es dans cette feuille et servent de base aux calculs de la feuille Portefeuille Le but de cette feuille est d avoir une pr sentation claire ordonn e et fig e des l ments indispensables aux calculs afin d viter que des arguments en constante mise jour n entrainent des recalculs automatiques in
6. gt eas d passement de certains seuils cumulative ou non fait tat aujourd hui d une quinzaine d missions en euros W L int r t primordial r side dans les qualifications dette attribu e par l administration fiscale et action attribu e par les agences de notations CR DIT AGRICOLE CX CR DIT AGRICOLE Les hybrides corporate ASSET MANAGEMENT Les hybrides corporate ASSET MANAGEMENT Description Point de vue de l metteur Quelques missions hybrides d m Avantages anim EE GST BR hel SO MN B n ficier des avantages fiscaux li s aux int r ts CEU pc Mem rmm ERE T RR ep Les int r ts pay s b n ficient d un traitement fiscal diff rent des dividendes d tach s Seres Op Fen yes T re depu EDI Tibe fm b jer van m Renforcer la pr sentation du bilan i 3 ve ve wawaka ir DR 2 Treni E SRI TIT SR SUN Une partie de la dette est affect e aux capitaux propres E LE j Pe mm Am liorer le rating attribu l entreprise les agences de notation Un bilan mieux quilibr et une flexibilit financi re accrue renforce la confiance dans l entreprise Augmenter la capacit d investissement par la dette classique La part de capitaux propres tant plus importante on accroit les capacit s d emprunt w Ind pendance face aux investisseurs Ces titres n offrent pas de droit de vote
7. ACTIONS JAPON 16 000 179 50 1 43 210 699 20 78 Seuil de probabilit VaR absolue VaR relative FR0007028576 TRICOLORE RENDEMENT 14 500 263 06 1 89 11 29 11 80 5 2 277 969 1 13 FR0007084017 MULTISTRATEGIES ALTERN 1923 1189 08 1 14 20 69 441 2 5 2714 367 1 35 FR0007477146 ARBITRAGE VAR2 1476 296514 2 17 2 13 1 55 1 3221775 1 60 FR0000934861 HDF 870 _ 148488 0 64 1 03 1 27 FR0000442568 GLOBAL ARBITRAGE 1000 139257 0 69 3 95 1 81 FR0010232298 BFT MONETAIRE 1898 1191374 11 23 2 79 0 39 FR0007039383 _ PORTFOLIO MONETAIRE 15595 185313 14 35 2 77 0 39 225 606 608 1918 535 FR0010009936 DYNARBITRAGE FOREX 352 1162250 2 03 2 83 3 39 FR0010032573 CA AM OBLIG INTERNATIONALES 33779 297 52 2 29 3 31 6 22 Volatilit modifi e FR0010107599 _ CPR OBLINDEX 1 31250 275 06 2 27 20 10 0 97 7 66 6 13 FR0000448136 _ OBLIG INFLATION 461 1569223 3 59 4 47 3 05 FR0007007380 WESTAM CONVERTIBLES EUROPE 763 3066 36 1 16 1 40 5 98 VaR hebdo modi VGG969241659 OLYMPIA STAR EURO 2875 102137 1 46 2 92 4 85 Seuil de probabil VaR absolue VaR relative FR0010222190 _ CPR ACTIVE EUROPE Part 67 126 482 00 2 21 1414 11 03 5 3155 709 FR0000991747 _ DEXIA LONG SHORT RISK ARBITRAGE 44 40 983 66 0 90 1 12 2 72 2 5 3 760 260 FR0010101022 RIVOLI INTERNATIONAL FD 5 491 460 22 1 26 17 84 _ 11 53 1 4 463 180 FR0010194902
8. comparatifs des divers types de dette Spread 295 bp BBB 4240 bp BBB Hybrides corporate soa Investment grade 110 bp SUDZUCKER 227 bp BBB o v v Hybrides financiers A 104bp A Lower Tier 2 Swap 22 bp 42 bp OAT 4 CX CR DIT AGRICOLE Les hybrides corporate ASSET MANAGEMENT l ments mal connus Les missions hybrides corporate sont directement issues des missions hybrides caract re financier W Les pratiques de march y sont assez largement connues les dettes sont g n ralement rachet es la date d appel les coupons sont tr s rarement diff r s ou impay s W Diff rentes explications sont la base de ces pratiques les instruments hybrides am liorent consid rablement le bilan des banques mettrices int gration aux capitaux Tier 1 et un bon comportement permet de garantir de nouvelles missions co t mod r les banques interviennent souvent sur le march obligataire et n ont aucun int r t voir leur rating se d grader CR DIT AGRICOLE Les hybrides corporate ASSET MANAGEMENT Principe de valorisation W Diverses approches de valorisation paraissaient envisageables tude statistique de la valeur relative des titres hybrides et des diff rents types de dette donn es insuffisantes Valorisation partir du prix des actio
9. les historiques des fonds qui nous int ressent Tous les historiques sont pr sent s de la m me mani re Nom code ISIN fr quence de l historique dates et cours correspondants Conversion des donn es au format ad quat Code ISIN Fr quence de l historique Nom du fonds Q quotidien H hebdo M mensuel tX euters inclus dans la VaR hebdejmadairp _ gt RENDEMENT ACTIONS MULTIMAHAGER MULTIMAHAGER Beer a FONCIER EUROPE qe Es nr _ EE ESS D nos 4850 2070200 H235 2enorzooo 9728 2802003 745326 2enorzono 96795 2040 EE aumens see EE EE TE inue CE ET ze 030110200 ts sms ie M 10 1 2003 197 00 10 1 2003 10 1 2003 3949 177112003 108 42 38 86 034112003 3943 32 170112003 1701102003 17412003 17402003 48 88 24102003 10535 044112003 39 79 9898 10 24 41 2003 24 2003 2411 2003 24812003 47 99 011242003 108 72 05012003 100 20 9989 65 0142 2003 01 12 2003 01 12 2003 014242003 49 30 081242003 43 09 154242003 49 30 2201242003 43 78 2302 2003 50 27 Ainionna FA oal 081242003 105 77 154242003 107 46 224212003 108 14 29212003 108 41 05 01 2004 110 45 mo 71 0611 2003 100 52 0741 2003 100 03 10412003 100 58 12012003 100 17 13412003 100 4
10. 253553 0 000414781 0 00050123 0 000446239 0 000336332 0 000333127 0 00038 0 0004 STATE CTOCCTI gt nannnaka oc nnnnoakckal nnnnoccoco nnnnoovaokl n anna n Matrices de covariance secondaires C MULTIMAMAGER EUROPE j j s ANA 00003868067 1 I e 0 0004 Covariances des fonds du Covariances entre les fonds portefeuille suppl mentaire des deux portefeuilles NB Dans l exemple pr sent le fonds ajout appartient d j au portefeuille principal Cela revient cr er un portefeuille dans lequel on aurait ajout 1000 titres CA MULTIMANAGER EUROPE On retrouve bien dans les matrices secondaires les covariances d j calcul es dans la matrice principale facultatif Changer l allocation Tant qu aucun nouveau fonds n est ajout aux portefeuilles et que les historiques restent inchang s i n est pas n cessaire de r activer le calcul des matrices de covariance puisqu aucune information suppl mentaire ne viendra les modifier On peut ainsi changer le nombre de titres manuellement sur la feuille Excel La VaR est alors automatiquement modifi e en fonction de la nouvelle allocation S1 on d sire toutefois r cup rer les quantit s exactes pr sentes dans le portefeuille de la CR22 on pourra de nouveau d clencher le bouton Calcul VaR qui remettra jour les donn es du portefeuille principal et calculera nouvea
11. 4 PTZ Ann al 0801212003 081212003 0801212003 1501212003 2211212003 2901212003 05 01 2004 1910115004 1501212003 2211212003 2911212003 05 01 2004 321041204 1501212003 2211212003 2901212003 05 01 2004 a o4 221 Lors de l importation des donn es il se peut que certains formats ne soient pas valides pour les calculs suivre Une fonction de conversion a t ajout e pour transformer les dates en format Date et les cours en format Nombre pour chacun des fonds en pr sence Lors de l introduction d un nouvel historique l agencement des donn es doit tre conforme celui pr sent ci dessus Introduire les codes ISIN des fonds qui forment le portefeuille pour lequel on souhaite calculer la Value at Risk Ces champs sont r cup r s dans l onglet Portefeuille On introduit les codes ISIN patrir du code ISIN Ces champs sont des fonds que l on souhaite calcul s par la suite incorporer au calcul de la VaR Eee FR0007056064 0007072210 UN 0000872655 200380674 Eos k FRO007016068 e FR0000446098 FR0007080981 1 L 3L 3 EEE 1 1 FRon0s87034 1 Fromo J 10138602801 Dans cette tape seul le code ISIN est renseigner Guide utilisateur Version d cembre 200
12. 6 2 OX COTES D ARMOR Q facultatif Introduire les codes ISIN des fonds que l on souhaite ajouter au portefeuille On entre ici les codes ISIN de nouveaux fonds pour simuler un nouveau portefeuille Comme pr c demment ces champs sont remplis par l application NB Cette tape est facultative et sert calculer la VaR d un portefeuille simul constitu du portefeuille principal et de ce portefeuille suppl mentaire repr sentant de futurs achats par exemple Les fonds ajout s doivent naturellement disposer d un historique Appuyer sur le bouton VaR pour cr er les matrices de covariance Dans un premier temps les informations relatives chaque titre sont mises jour Seul le champ Quantit du portefeuille suppl mentaire ne peut tre rempli puisque par d finition ces fonds ne sont pas pr sents dans le portefeuille de la caisse r gionale ils ne servent qu cr er un portefeuille fictif Cette case doit tre remplie manuellement Ces champs sont remplis par l application partir du code ISIN Code ISIN FR0007056064 FR0007072210 FR0000972655 FR00009806 74 FR0000380104 FR0007016068 FR0007053396 FR0000446098 FR0007080981 FR0010038208 FR0007070883 FR0007014121 FR0000987034 FR0010143545 00136602801 EDAANA 7204 DRE cn ASIE RENDEMENT P CA AM ACTIONS FONCIER MULTIMANAGER EUROPE MULTIMANAGER MONDE CENTRALE CROISSANCE EUROPE CENTRALE VAL
13. Annexe Pr sentation des hybrides corporate Contenu Les hybrides corporate W Introduction W Description W Point de vue de l metteur W Point de vue de l investisseur W Point de vue des agences de notation tat du march l ments mal connus W Principe de valorisation m Conclusion Ao t 2006 CR DIT AGRICOLE CR DIT AGRICOLE ASSET MANAGEMENT Les hybrides corporate ASSET MANAGEMENT Introduction Description m Les titres hybrides corporate sont des instruments financiers destin s aux m Principales caract ristiques investisseurs obligataires qui combinent les caract ristiques propres des actions des titres de dette Subordination En cas de d faut ces titres ne sont prioritaires que face aux actions Maturit 2 54 L mission DONG offre une maturit de 1000 ans S dzucker Thomson offrent des Ces titres sont apparus la suite de produits hybrides mis par les maturit s perp tuelles banques et tablissements financiers dans des buts bl Extension comptable En g n ral 10 ans apr s l ch ance une possibilit est offerte l metteur de racheter fiscal sa dette au pair Si la dette est conserv e les int r ts sont alors augment s de mani re significative W Le march actuel Report des coupons a d marr en juin 2003 avec une mission de Linde Les coupons peuvent tre omis de mani re optionnelle ou obligatoire suivant le 4 E M
14. EUR FCP CPR QUANTEUROLAND FORCE CAC 40 amp 0 22484 IENA ARZI PACTE SOLIDARITE LOGEMENT OVAL ALPHA PALMARES PATRIMOINE LMS EUROPEAN EQUITY CTATECTDEET IADORI 33 000 83 34 127 16 83 se nan Guide utilisateur Version d cembre 2006 3 e C TES D ARMOR Ensuite les matrices de covariance sont cr es Elles refl tent les volatilit s de chaque fonds ainsi que les liens qu ils entretiennent entre eux Covariances des fonds du portefeuille principal Matrice de covariance principale ASIE RENDE CA AM ACT MULTIMA CA MULTIA CENTRALE CR CENTRA CPR GUANTE MERICALMIV 000022425 0000207778 0 00017227 0 000233603 0 000198588 0 000247343 0 00026 0 00 0 0003 CA AM ACTIONI 0 0004 CA MULTIMAN 0 00033 0 0004 1 0 000138506 0000269404 0 000255813 0 00026 0 00031 CENTRALE CR 0 000247343 0 000343982 0 000255812 0 00035 0 000 CENTRALE 0 00025744 0 000325114 0 000259235 0 00041 0 0003 CPRQUANTEUR 04002254 0000373484 0 00045887 0 000407748 0 000305264 0 00035425 0 00033 0 0004 FORCE 4 0 00032 0 000 ENATOPTEN 105 5 164656E 05 2 0089E 05 184075E 05 134059E 05 1 59584 05 13716 0 00015 0 0001 6E 07 3 6355 45 PATRIMOINE 0 000172281 0 000281892 0 00036615 0000320195 0 000230452 0 000234633 0 00027 0 0003 LMS EUROPEA 0 000
15. IT AGRICOLE ASSET MANAGEMENT W Pour d terminer la composante action les agences de notation se basent sur 3 crit res principaux La subordination La subordination est une composante intrins que des titres hybrides La permanence Cette caract ristique se retrouve dans la longueur des maturit s propos es et dans la possibilit de racheter la dette 10 ans apr s l mission et d mettre une nouvelle dette du m me type La flexibilit financiere en temps de crise Elle est apport e par la possibilit de report de coupons qui est offerte aux metteurs Les hybrides corporate Point de vue des agences de notation Grille de notation CX CR DIT AGRICOLE ASSET MANAGEMENT Minimal equity content 10 30 Crit res requis Moodys Rating dette senior Reports autoris s mais Maturit longue Maturit perp tuelle ou tr s longue Senior seulement par rapport aux actions Autorisation de reporter les coupons cumulatifs avec ACSM ou de simplement ne pas les payer Clause de remplacement du capital S amp P 2 notches en moins Moody s 2 notches en moins Les hybrides corporate Maturit perp tuelle ou tr s longue Senior seulement par rapport aux actions Autorisation de reporter les coupons cumulatifs avec ACSM PIK ou de simplement ne pas les payer Des seuils obligatoires pour le non paiement ou le report des coup
16. N DE LA VaR DU PORTEFEUILLE DE LA CR22 Guide utilisateur Version d cembre 2006 CX C TES D ARMOR 1 DESCRIPTION DES FEUILLES a Onglet Portefeuille Cette feuille mise jour r guli rement refl te l tat du portefeuille de la caisse r gionale des c tes d Ar Mor On y retrouve tous les fonds figurant dans le portefeuille ainsi que leurs principales caract ristiques code ISIN date d entr e en portefeuille cours rendement b Onglet Donn es Dans cet onglet apparaissent les historiques des fonds que l on souhaite incorporer dans le calcul de Value at Risk Ces historiques vont permettre le calcul des matrices de covariances indispensables la d termination de la VaR et ainsi faire apparaitre de quelle facon les fonds interagissent entre eux c Onglet VaR Sur cette feuille sont regroup es toutes les informations li es au calcul de la VaR On y voit apparaitre les fonds s lectionn s pour lesquels est effectu le calcul de VaR tous les fonds du portefeuille ne disposant pas d un historique ils ne peuvent pas tre tous inclus dans la VaR les matrices de covariances une plage r sumant les principaux l ments calcul s sur le portefeuille valeur liquidative rendements et volatilit estim s VaR 1 2 5 et 5 un graphique condensant ces donn es Guide utilisateur Version d cembre 2006 1 CX COTES D ARMOR 2 MODE D EMPLOI Introduire
17. R DIT AGRICOLE Les hybrides corporate ASSET MANAGEMENT Annexe B Outil d valuation du portefeuille optionnel de la CR22 OUTIL D EVALUATION DU PORTEFEUILLE D OPTIONS Achat Put Vente Put Achat Call Vente Call Achat Put Vente Put Achat Vente Call Ech ances xm T as ss o oo uno 4 amp 9 6 3 42 57 r Epor E sus L 6 2s ss 58 Te m COTES D ARMOR P amp L Prix Delta Gamma Theta Ech ances 190 11111 L _ D 559 oo 009 352 VaR Monte Carlo 1 jour du portefeuille d options Rendement estim indice Taux de dividende estim Volatilit estim e indice Van L verre Strategie Strike1 Ech ance1 Strike2 Ech ance 2 Quantit Prix Trade R f Trade Prix March Prix Strat gie Delta Gamm yega Thiet Prix unitaire Strat gie Strat gie Strat gie Strat gie E a sm ji 400 07 41 927 962 17 78 9268 8 39 300 X Jano 3 2 192 46 4 7 1321 0 44 ic 1 40 Jan 07 179 10 4 2 123 0 04 __ J 400 129 378 1105 7 190 3642 25 88 P 3sj 35 665 298 2 76 2141 7 13 a a ic 40 136 880 1069 6 226 2722 34 22 P 3000 Ma 07 14 358 56 0
18. cessants sur les autres feuilles c Portefeuille Cette feuille est d volue l valuation des options et des strat gies s y rapportant Elle permet aussi de voir l volution au cours du temps de la valeur du portefeuille d options 2 PRESENTATION DES CALCULS a Taux z ro coupon Les taux z ro coupon sont r cup r s tels quels dans Reuters Ils apparaissent dans un tableau avec leur valeur et l ch ance correspondante b Taux de dividende On calcule un taux de dividende par ch ance Dans un premier temps pour chaque ch ance on d termine les strike At The Money ATM c est dire les strike pour lesquels la diff rence entre les prix Call et Put est la plus faible On calcule ensuite les taux de dividendes en utilisant la formule de parit Call Put appliqu e au Call et au Put dont le strike est At The Money zi 5 7 devient gel C P Ke o est le prix du Call P le prix du Put S le Spot K le Strike r le taux z ro coupon T l ch ance et q le taux de dividende Guide utilisateur Version d cembre 2006 1 C TES D ARMOR c Volatilit Pour chaque ch ance et pour chaque strike pertinents on r cup re les volatilit s calcul es par Reuters Si pour une ch ance donn e on compte moins de trois strike cot s l ch ance est limin e et n appara t plus dans le pricer Les donn es sont en effet en quantit insuffisante pour ex
19. eet een ees M tm Rum DECRE Fo ns EE hybride S amp P ontropriso 58 Moody s hybride Bayer 0772972005 10772972015 ETES FT D 24457 267 104 7003 Casno 01 20 2005 01 20 2070 00 BB BBB 50450 227 16 2006 05 20 2005 05 20 2075 1100808 187 844 Gien 02 05 2006 02 06 2011 700 BBB BBB 281 055 Fone 1125727005 11 25 1076 T20088E m 30 336817 3178 Linda 07 03 1003 1077032013 400 BBB 7 FE 30 101 017 AE Linde ID7714 006 DTP APTE TOf BBB BBB B aana 398 771 DTP AUTE BBB E 39055 281854 111 LLommanca 0371772008 ET CES 21935 120 2003 12 03 2013 uU Be EE E 21034 Porscne 0200102008 1020017201 1000 j 201 026 B 01 02 2000 09 12 2016 00 BBE 220 948 10278 00 3 2005 00 30 2015 700 BBE 24573 10239 Thomson __ 02 26 2005 09 25 2075 500 887 36 246 5150 12 09 2005 01 30 2013 491 572 1072 05 29 2005 06 20 2015 1000808 148 723 5014 0277372006 117732015 OD BBE 31115 7970 Moyenne MidSwap SY CDS suivant le basket Le ratio augmente avec la composante equity du titre de dette hybride CX CR DIT AGRICOLE Les hybrides corporate ASSET MANAGEMENT tat du march Rendements Rendements
20. es grecs Les grecs sont obtenus par simples d rivations partielles n OP _ OC qT H ap Tapt _ T N d a N d 1 92 _ e n d r n d 952 So T 952 252 SodT Ve syre n d V P SC SVTe nid Se n d o oT AT 4 ge Se ndm os NC oT AT qSe N d rKe N d o C est le prix du Call P le prix du Put S le Spot K le Strike o la volatilit r le taux z ro coupon q le taux de dividende et T l ch ance N repr sente la fonction de r partition de la loi normale standard et n sa fonction de densit 3 PRESENTATION DE L ALGORITHME a Fonction de calcul des taux de dividende On d termine dans un premier temps toutes les ch ances qui disposent d un strike ATM c est dire d un Call et d un Put de m me strike Pour chacune de ces ch ances on parcourt les strike afin de d terminer la diff rence entre les prix Call et Put On d finit de cette mani re le strike ATM comme celui pour lequel la diff rence entre les prix Call et Put est la plus faible Ensuite il ne reste qu calculer le taux de dividende correspondant suivant la formule Cette fonction renvoie ainsi deux vecteurs le premier regroupe les ch ances qui disposent d un strike ATM et le second les taux de dividende correspondants b Fonction de d termination des ch ances Pour chaque type d option on d termine toutes les ch ances qui disposent d a
21. ille secondaire la formule devient la suivante Ecart type V n MatCov n P 2x n P n P P o est le vecteur stockant les quantit de fonds en pr sence dans le portefeuille suppl mentaire P est le vecteur stockant les derni res valeurs liquidatives des fonds en pr sence dans le portefeuille suppl mentaire ne reste qu calculer la VaR suivant la formule VaR 7 0 01 Ecart type o est la fonction de r partition de la loi normale standard Guide utilisateur Version d cembre 2006 7 CX COTES D ARMOR 4 PRESENTATION DE L ALGORITHME a Proc dure principale La proc dure principale permettant le calcul de la VaR se divise en trois parties la premi re partie permet l effacement des anciennes donn es ainsi que l initialisation des nouvelles variables utiles aux calculs futurs nombre de fonds en pr sence cr ation du calendrier servant de base aux calculs des rendements la deuxi me partie se charge du traitement du portefeuille principal travers la mise jour des donn es li es au portefeuille code ISIN noms quantit cours fr quence de l historique pour chaque fonds en portefeuille la cr ation de la matrice de covariance associ e et l affichage de toutes ces donn es la derni re partie r it re les actions de la partie pr c dente pour le portefeuille secondaire b Fo
22. naire A CR DIT AGRICOLE Les hybrides corporate ASSET MANAGEMENT Point de vue des agences de notation Le report W Report optionnel ou obligatoire Int r t du report obligatoire Le report obligatoire augmente consid rablement la composante d action dans le titre car les entreprises sont naturellement r ticentes ne pas livrer de coupon Impact du report obligatoire entraine une r duction notable de la note attribu e au titre par les agences de rating et offre par cons quent un prix avantageux aux investisseurs Historique des reports Peu d exemples de coupons impay s sont recens s quelques banques US ont t oblig es par la FED de diff rer des coupons UFJ et Resona ont d omettre le paiement d un coupon non cumulatif CX CR DIT AGRICOLE Les hybrides corporate ASSET MANAGEMENT Point de vue de l metteur W Sur le march des titres hybrides chacun poss de son propre m canisme de report des coupons W Les facteurs cl s d une bonne mission Satisfaire les criteres des agences de notation Optimiser le rapport composante action rating Satisfaire les besoins comptables Obtenir le traitement comptable ad quat Satisfaire les besoins des investisseurs Optimiser le co t des titres Utiliser la flexibilit de l entreprise D finir un niveau acceptable de contraintes pour l entreprise Les hybrides corporate Point de vue des agences de notation CX CR D
23. nctions de calcul de la matrice de covariance On distingue trois fonctions la premi re fonction permet la cr ation des calendriers hebdomadaire et mensuel sur lesquels on calera les calculs des rendements de chaque fonds la deuxi me fonction permet de d terminer les rendements hebdomadaires et mensuels associ s aux deux calendriers pr d finis quand cela est n cessaire on interpole les cours pr sents dans les historiques pour qu ils coincident avec les dates des calendriers que l on vient de cr er partir de ces rendements la derni re fonction permet le calcul des covariances suivant un lissage exponentiel c Proc dures d effacement et d affichage La premi re proc dure permet l effacement des caract ristiques des anciens portefeuilles et des matrices qui leur taient associ es La seconde permet l affichage des nouvelles donn es ainsi que la red finition des plages de valeurs n cessaire au bon fonctionnement des calculs sous Excel Guide utilisateur Version d cembre 2006 8
24. ns toutes les entreprises ne disposent pas d actions c t es les instruments hybrides sont fondamentalement des titres de dette W L approche de valorisation la plus valable est fond e sur la r plication On part du prix de la dette senior On ajoute des primes li es aux diff rents risques Risque de d faut Risque de recouvrement Risque de report Risque d extension D CR DIT AGRICOLE Les hybrides corporate ASSET MANAGEMENT l ments mal connus W La r cence des missions corporate emp che des pratiques de march clairement d finies Quelques points restent incertains Fr quence des extensions Fr quence des reports m Perspectives La fr quence des interventions de certaines entreprises sur le march obligataire laisse supposer un comportement comparable celui des banques mettrices de titres hybrides Mais que peut on penser de l mission DONG dont c est la premi re incursion sur le march obligataire IX CR DIT AGRICOLE Les hybrides corporate ASSET MANAGEMENT Conclusion W Les instruments hybrides offrent aux entreprises corporate une dette ch re mais une mission d actions bon march De nombreux avantages incitent investisseurs et metteurs se lancer dans ce march W Le pas a t franchi avec succ s dans le cadre des hybrides financiers W Une incertitude plane cependant sur l avenir des pratiques sur le march des produits hybrides corporate D C
25. on taire 108 40 107 76 Rentabilit 103 5 0 4 8 2 16 20 24 28 32 36 40 m 48 52 Semaines Guide utilisateur Version d cembre 2006 5 CX C TES D ARMOR 3 PRESENTATION DES CALCULS a Traitement de l historique La VaR calcul e est d horizon une semaine Un historique hebdomadaire parait donc tout fait indiqu pour d terminer la VaR du portefeuille Les fonds en pr sence disposent cependant d historiques de fr quences diverses quotidienne hebdomadaire ou mensuelle Dans un premier temps en fonction des historiques disposition deux calendriers ont t cr s L un est hebdomadaire l autre est mensuel et ils comprennent chacun 90 dates Ensuite pour chaque indice on calcule les rendements ces dates par interpolation des cours lorsque les calendriers et les historiques ne se confondent pas Enfin en fonction de la fr quence des historiques de chaque fonds on cr les covariances en fonction des rendements cal s sur le calendrier hebdomadaire pour les fonds fr quence quotidienne ou hebdomadaire et sur le calendrier mensuel pour les autres Les covariances mensuelles sont ensuite retrait es pour faire place des valeurs hebdomadaires 5 23 b Matrice de variance covariance Les covariances sont obtenues par un mod le de moyenne mobile pond ration exponentielle Deux hypoth ses sont prises en compte les rendements hebdomadaires ou mensuels entre les p riode
26. ons ou une clause de remplacement du capital d finie l galement S amp P 2 notches en moins 3 avec un seuil obligatoire Moody s 2 notches en moins Maturit perp tuelle ou tr s longue Senior seulement par rapport aux actions Autorisation de reporter les coupons cumulatifs avec ACSM PIK ou de simplement ne pas les payer Des seuils obligatoires pour le non paiement ou le report des coupons Clause de remplacement d finie l galement S amp P 3 4 notches en moins Moody s 2 notches en moins CR DIT AGRICOLE ASSET MANAGEMENT Point de vue des agences de notation Franchissement des seuils Si ces missions avaient eu lieu 10 ans plus t t aucun seuil n aurait t franchi Vattenfall Mandiatory deferaltigger breached i cash interest coverage ratio lt 25 S dzucker Mandatory deferral rigger reached i cash flo to sales ratio s eres coverage nager ato Codhtlowe ao ot non Mandatory deferraltrigoer breached if cash flow to sales margin ratio lt 7 Henkel Mandatory deferral trigger breached cash flow to debt ratio lt 15 asor aem Les hybrides corporate tat du march Rendement MID SWAP SPREAD vs CDS 5 ANS 500 CR DIT AGRICOLE LE ASSET MANAGEMENT 460 Einde Vinci B Bayer E Casino a Solvay m nde
27. s 1 1 et i sont calcul s 8 suivant la formule r 2 1 1 moyenne des rendements est suppos e nulle Ces modifications n engendrent que de faibles carts dans les estimations de la variance et permettent de simplifier la formule du taux de variance Cov i 1 2 retraitement gt s k Re nd i 1 retraitement gt 5 k o est le facteur de d composition decay factor qui permet de donner un poids plus ou moins important aux derni res donn es Il est fix 0 8 pour les donn es mensuelles qui sont en nombre insuffisant et 0 94 pour les donn es hebdomadaires plus nombreuses Le retraitement ne concerne que les valeurs obtenues partir des donn es mensuelles et a pour but de les convertir en donn es hebdomadaires NB Le rendement ainsi calcul correspond une moyenne pond r des rendements des derni res p riodes Guide utilisateur Version d cembre 2006 6 CX C TES D ARMOR c Calcul de VaR Lorsque les matrices de covariances sont calcul es on d termine l cart type gr ce la formule suivante Ecart type 4 Pi MatCov ni Pi o n est le vecteur stockant les quantit de fonds en pr sence Pj est le vecteur stockant les derni res valeurs liquidatives des fonds en pr sence est le vecteur obtenu en effectuant le produit terme terme des vecteurs ci dessus Pour le portefeuille augment du portefeu
28. s variables on 2 PuL T A S 5 e T Sr S pc 2 360 Suivant le principe de Monte Carlo on va simuler une grande quantit de cours un jour et classer dans l ordre croissant les PnL associ es La valeur de la iz sera d termin e par le premier centile de ces PnL class es h Fonctions Reuters RtChain Cette fonction va renvoyer les codes de chacun des produits cot s sur une page Reuters Dans notre cas elle renverra les codes de toutes les options cot es sur l Eurostoxx c est dire pour les diff rents strike et ch ances Elle est mise jour l ouverture de la feuille Excel RtUpdate Cette fonction est charg e de mettre jour les champs qui lui sont sp cifi s sur une page de cotation donn e Dans notre cas on va chercher r cup rer les taux z ro coupon ainsi que les prix et les volatilit s des Call et des Put pour toutes les options cot es sur la page de cotation des options Elle est mise jour chaque minute i Diverses fonctions Quelques fonctions ont t cr es pour autoriser l affichage des donn es dans l onglet Portefeuille seulement lorsque les fonctions sont correctement aliment es Cela a pour but d emp cher l affichage de r sultats incomplets voire faux parce que tous les arguments n ont pas t sp cifi s Guide utilisateur Version d cembre 2006 5 Annexe C Outil d valuation de la VaR du portefeuille de la CR22 Etat du portefe
29. tilise les fonctions MMult et MMinverse pr d finies dans Excel et permettant la multiplication et l inversion de matrices f Proc dure principale On met jour les taux z ro coupon On cr les ch ances ATM celles qui disposent d un strike ATM et calcule les taux de dividendes correspondant On recoupe les ch ances ATM avec celles qui ont plus de trois strike cot s Cela va fournir le vecteur ligne de la matrice de volatilit de dimension n On cr le vecteur des strike qui disposent d au moins une cotation On obtient alors le vecteur colonne de la matrice de volatilit de dimension p On remplit la matrice de volatilit dont les bornes ont t d finies pr c demment de dimension n p On cr la matrice de r gression qui fournit trois coefficients de r gression pour chaque ch ance de dimension n 3 On affiche toutes ces donn es qui seront utilis es en direct par les formules de la feuille Portefeuille Guide utilisateur Version d cembre 2006 4 C TES D ARMOR Fonction de calcul de VaR Le mod le de fluctuation des cours est tel que 5 Jsu une lol normale de 0 2 js moyenne 4 EL et d cart type Ainsi on peut simuler un cours un jour l aide o GT e o T de la formule Sr 506 suit une loi normale centr e r duite et ma 360 D apr s la formule de Taylor Young appliqu e aux fonctions de plusieur
30. trapoler le smile et fournir des r sultats fiables Lorsque le nombre de strike cot s est sup rieur trois on approxime le smile par un polyn me de degr deux Il permettra ainsi de fournir une volatilit pour n importe quel strike m me s il n est pas cot Il reste d terminer les trois coefficients a b et c qui vont enti rement d finir le polyn me d approximation de la volatilit par le strike a x2 b x c On dispose des points pour 1 1 avec gt 2 On cherche minimiser l erreur E a b c gt a x2 b x tc i 1 On va n cessairement chercher annuler les d riv es partielles et on trouve la solution suivante a X X nY Y b X X X Y X c e x d Ty n n n 3 n 4 x __ 2 em o x I i l i l i l Y Y y Y EX Y E 3 i l d Prix des options Le prix des options se calcule partir de la volatilit estim e d apr s les formules de Black Scholes Merton fournissant le prix d options sur sous jacent livrant des dividendes NEL UL d d oAT cT C Se T N d Ke N d P Se N d 1 N a 1 o C est le prix du Call P le prix du Put S le Spot K le Strike o la volatilit r le taux z ro coupon q le taux de dividende et T l ch ance N repr sente la fonction de r partition de la loi normale standard Guide utilisateur Version d cembre 2006 2 CX C TES D ARMOR e L
31. u les matrices de covariance m me si ce n est pas utile Guide utilisateur Version d cembre 2006 4 CX C TES D ARMOR Consulter le r capitulatif Les principales informations li es aux portefeuilles apparaissent dans la plage contigu Ces deux valeurs repr sentent les rendements plancher et plafond appara tre sur le graphique Mon taire YL Portefeuille 2675212 Les principales informations Rendemen relatives au portefeuille principal apparaissent dans ce cadre 196 3 184 468 VL modifi e 229 684 502 Rendement modifi 8 40 Les informations relatives au portefeuille Ojectif 18 00 Ecart type 1368 870 Volatilit VaR relative Ecart type modifi 1617 848 Volatilit modifi e 5 08 1VdHNIHd 311103131404 simul principal secondaire apparaissent dans le cadre inf rieur SIETIPEETNERTITTTS 3IN3W9 nV 311103131404 Q Graphique Les cases lt Mon taire gt et lt Objectif gt sont remplir manuellement Ils correspondent des rendements lt plancher gt et lt plafond gt Les cases lt Rendement esp r et lt Rendement modifi gt retracent les rendements esp r s des deux portefeuilles pour lesquels on a effectu le calcul Les courbes incurv es repr sentent la variation de la VaR 1 au cours du temps pour chaque portefeuille Evolution estim e du portefeuille Portefeuille Portefeuille modifi Objectif M
32. u moins trois volatilit s cot es Cette v rification est indispensable puisque le smile est approxim par un polyn me de degr deux pour le calcul duquel trois donn es au moins sont n cessaires On parcourt donc toutes les ch ances pour ne retenir que celles qui v rifient ces conditions Cette fonction renvoie donc un vecteur rempli de dates class es de mani re chronologique Guide utilisateur Version d cembre 2006 3 2 Call et Put CX C TES D ARMOR c Fonction de d termination des strike De la m me mani re on recense tous les strike dont on dispose max min 50 1 puis on effectue un retraitement de mani re liminer les donn es superflues c est dire les strike pour lesquels aucune cotation n est enregistr e Cette fonction renvoie un vecteur rempli de strike class s de mani re croissante d Fonction de cr ation de la matrice de volatilit Une fois les ch ances et les strike pertinents r cup r s on dispose de bornes pour cr er la matrice de volatilit On parcourt les options cot es une une et on remplit la matrice en fonction des ch ances et des strike d finis pr c demment On obtient alors une matrice de volatilit r duite sur laquelle on va pouvoir travailler et calculer pour chaque ch ance le polyn me d approximation e Fonction d approximation polynomiale L algorithme traitant cette partie se retrouve exactement dans les calculs r dig s plus haut On u
33. uille OUTIL DE CALCUL DE VALUE AT RISK RE Code ISIN Nom du fonds Quam nana Calcul VaR OX Portefeuille esp r estim e COTES D ARMOR FR0007056064 _ AMERICA LMM 30 500 62 69 0 95 2 68 11 2296 EXER FR0007072210 ASIE RENDEMENT 19830 182 67 1 80 11 84 1669 FR0000972655 _ CA AM ACTIONS FONCIER 6 000 242 61 0 72 29 92 1878 FR0000980674 MULTIMANAGER EUROPE 383 134014 2 55 11 66 14 56 FR0000980104 _ CA MULTIMANAGER MONDE 371 1362484 2 51 0 97 11799 10 00 FR0007016068 _ CENTRALE CROISSANCE EUROPE 3 850 470 90 0 90 16 44 14 68 ER0007053996 _ CENTRALE VALEUR 4 800 333 87 0 80 8 50 14519 FR0000446098 CPR QUANTEUROLAND 641 1406331 2 48 12939 15 999 FR0007080981 _ FORCE CAC 40 60 218 758 91 6 52 14 14 15 90 201 345 608 1 384 907 FR0007070883 2 1210 218421 131 12 62 7 02 FR0007014121 SOLIDARITE LOGEMENT 98 72 22 0 00 1 28 2 21 Volatilit FR0000987034 _ OVAL ALPHA PALMARES 13340 125 28 0 83 1 37 2 71 4 98 4 96 FR0010143545 _ PATRIMOINE 5 980 460 59 1 37 9 61 1321 000136602801 LMS EUROPEAN EQUITY 33000 85 96 1 41 7 74 17 5496 VaR hebdo FR0000027294 STATE STREET
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