UNE OBLIGATION N`EST PAS L`AUTRE
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1. L Asie Lisez la Chine reste cependant Le th me dominant Par ailleurs les entreprises ont veill une diversification en termes de production locale ex Volkswagen d appro visionnement et de financement et recourent g n rale ment au hedging L impact d une hausse ou d une baisse du dollar s en trouve donc affaibli Enfin un dollar fort n est pas n cessairement un l ment n gatif en soi pour les entreprises qui doivent s approvisionner en dollars si elles disposent comme Addidas d un pricing power suffisant IL en va de m me pour les entreprises du sec teur chimique qui se profilent en acteurs de niche DSM BASF Pour les distributeurs du secteur non alimentaire r alisant une grande partie de leur chiffre d affaires en Europe mais de nombreux achats en dollars Tesco H amp M la situation est plus complexe Parmi les acteurs d fensifs nous pinglons avant tout Le secteur de l nergie dont tout Le mod le d activit est en dollars et qui profite des tendances s culaires vigou reuses du prix du p trole et des investissements Total RDS et SBM Offshore y sont nos favorites En raison de son exposition au faible prix du gaz aux tats Unis nous vitons par contre Vallourec Vient ensuite le secteur des biens de consommation non durables Gr ce aux LL gains de parts de march L Or al parvient mainte nir une brillante performance aux tats Unis march o le groupe r alise un tiers de son chiff2. lev de se profiler en tant que potentiels cas probl matiques Le grand d fi des trimestres venir consistera donc endiguer le risque de contamination de ces pays Outre le risque d amortissements additionnels sur les emprunts d tat des PIIGS dans La comptabi lit des banques la r cession co nomique donne lieu de craindre la constitution de provisions de cr dit croissantes pour les emprunts de mauvaise qualit dans ces pays et dans d autres pr sent que la conjoncture de financement est court terme devenue moins pr caire pour bon nombre de banques gr ce l intervention de la BCE les march s reporteront dans les tri mestres venir de plus en plus leur attention sur la qualit des actifs bancaires et la solidit de La base de capital sous B le Il Recommandation sectorielle de sous pond r e a neutre La recommandation pour le secteur bancaire europ en a t r cemment port e de sous pond r e neutre suite la forte diminution de l aver sion au risque Apr s leur effondre ment de 2011 32 les cours ban caires ont pu entreprendre partir de leur plus bas de novembre un vigoureux mouvement de rattra page 32 Quant savoir si le cours renferme encore plus de po tentiel tout d pendra de l volution de la crise de la dette souveraine de son impact sur l conomie r elle et surtout des efforts consentis par les banques en vue de se conformer a la r glemen
3. a d j fortement progress surtout dans le cas de SAP NOTRE AVIS PROPOS DES ACTIONS MENTIONN ES DANS CET ARTICLE volution de la recommandation sur les 12 derniers mois Alstom De Conserver Acheter 07 07 2011 Delhaize Acheter L Or al De Conserver Acheter 30 08 2011 Heineken Acheter RDS Acheter SBM Offshore De Conserver Acheter Total Acheter Wolters Kluwer Acheter Secteur bancaire europ en 16 LES BANQUES EUROP ENNES NAVIGUENT DANS DES EAUX PLUS CALMES LA LUMIERE AU BOUT DU TUNNEL Gr ce aux avanc es politiques et surtout injection massive de capitaux par la BCE un important pas a r cemment t franchi dans la r solution de la crise de la dette europ enne et du secteur bancaire M me si la bombe grecque a t d samorc e et si la valorisation des banques est toujours faible il subsiste un certain nombre d importants facteurs de risque Bien que r cemment revue la hausse notre recommandation sectorielle ne va donc pas au del de neutre RUDY DE GROODT SENIOR EQUITY SPECIALIST Alors qu en 2011 les march s fi nanciers voyaient grandir vue d il leur crainte d une faillite in contr l e de la Gr ce d un clate ment de la zone euro et d une nou velle crise bancaire europ enne un certain nombre d actions r centes des politiques europ ens et sur tout de la Banque centrale euro p enne BCE ont apport un sou lag
4. e par le gestion naire Qualit de l metteur et de l mission Un fonds obligataire peut res treindre son univers d investis sement des metteurs dot s d un certain niveau de rating Par exemple un fonds d fensif peut tre totalement investi en obliga tions offrant un risque de d faut limit avec par cons quent un potentiel de rendement plus faible Par ailleurs quel que soit l univers d investissement du fonds obliga taire la qualit de l metteur est souvent un crit re de gestion incon tournable En effet pour s lection ner des obligations le gestionnaire suit l volution des ratings attri bu s par les agences de notation l metteur de chaque obligation ou a l mission elle m me Le rating influence le spread l cart de cr dit d une obligation c est dire Le suppl ment de rendement qui lui est associ PLUS une obligation pr sente un bon rating plus son risque de cr dit et donc son suppl ment de rendement sont faibles Entre da autres strat gies le gestionnaire peut chercher am liorer la per formance de son fonds en pariant sur le resserrement des spreads de cr dit IL peut galement inves tir sur des niches d cot es et pro posant des rendements lev s en contrepartie d un risque sup rieur dette subordonn e obligations sp culatives obligations index es l inflation ou de pays mergents Maturit et sensibilit aux taux d int r
5. t pour la vendre quand elle explose tant t pour l acheter quant elle revient des niveaux historique ment bas ou encore pour en r colter Les fruits arriv s maturit anticipativement Certaines structures ache t es en pleine crise de confiance viennent ainsi d tre rembours es anticipativement avec la cl un ren La Chine l ve le pied Les adeptes des march s mergents ont eu une d sa gr able surprise lorsque Le Premier ministre chinois Wen Jiabao a r duit les objectifs de croissance de son pays de 8 7 5 Nous y voyons plut t une bonne nouvelle En tablant sur un taux inf rieur Les dirigeants chinois pour ront davantage se focaliser sur la qualit de la crois sance Les images de villes nouvellement construites mais enti rement d sertes truff es d immeubles d ap partements beaucoup trop chers en prouvent la n ces sit Si La Chine veut r duire sa d pendance par rap port la prosp rit de ses march s d exportation elle doit consolider son march int rieur Et donc inciter Les Chinois consommer davantage au lieu d pargner Vu la pi tre qualit du r gime des pensions et des soins de sant cette propension pargner est compr hensible l infrastructure dite douce vient pr sent en t te de l ordre du jour des dirigeants de P kin Ce qui ne veut BNP PARIBAS FORTIS k PRIVATE BANKING dement particuli rement attrayant sur courte p riode Citons une structure sur
6. Gehu 2 Coordination Dries Vanvinckenroye Matthias Vissers Ont particip la r alisation de cette dition Rudy De Groodt Carl Jacobs Philippe Masson Geert Ruysschaert Alain Servais Sandra Vandersmissen Stefan Van Geyt Kristof Wauters Concept 1 une entit de Sanoma Magazines Belgium sa Art Director Steven Depaemelaere Graphiques Bloomberg FactSet BNP Paribas Fortis Photos Corbis PEJ BNP PARIBAS FORTIS PRIVATE BANKING g 03 04 08 10 12 14 16 18 NE OMMAIRE DITORIAL APER U DES MARCH S Question de confiance PORTEFEUILLE OBLIGATAIRE Structured Note mode d emploi PORTEFEUILLE OBLIGATAIRE Obligations perp tuelles pour toujours PORTEFEUILLE OBLIGATAIRE Le charme des obligations convertibles ANALYSE TH MATIQUE La carte du dollar via des actions SECTEUR BANCAIRE EUROP EN La lumi re au bout du tunnel ANALYSE TH MATIQUE Comment un fonds actif est il g r Le pr sent document est une communication marketing Il n a d s lors pas t labor con form ment aux dispositions relatives la promotion de l ind pendance de la recherche en investissements et n est pas soumis aux r gles prohibant l ex cution de transactions avant la diffusion de la recherche en inves tissements L information contenue dans le pr sent document ne constitue pas du conseil en investissement Pour plus d informations sur les risques l
7. Pour savoir si une OC est int res sante ou non vous devez donc avant tout mettre en balance ces deux facteurs BNP PARIBAS FORTIS PRIVATE BANKING Tant t obligation tant t action Ce qui rend les obligations convertibles int ressantes dans le contexte de placement actuel c est justement leur caract re hybride Lorsque les march s sont favo rables et que le prix de l action d passe de Loin Le prix de conversion voir encadr l OC tend se comporter de plus en plus comme une action l inverse lorsque le prix de l action s effondre jusqu des niveaux large ment inf rieurs au prix de conversion l OC prend da vantage des allures d obligation normale La conversion en actions n a dans ce cas aucun sens mais l investis seur continue recevoir chaque ann e son coupon et l ch ance le montant nominal lui est tout simplement rembours moins naturellement que l entreprise confront e des difficult s financi res ne soit pas en mesure de rembourser ses dettes Mais ce probl me se pose galement avec d autres types d obligations Du fait de leur caract re hybride Les obligations conver tibles pr sentent donc des fluctuations de cours qui se situent entre celles d une action et celles d une obli gation Elles sont moins volatiles que les actions mais plus volatiles que les obligations De plus les OC qui se comportent davantage comme des obligations fluc tuent moins que les OC qui se comportent d
8. Si du fait de l am lioration des perspectives conomiques une poursuite de l assouplissement mon taire n est plus l ordre du jour la R serve f d rale a n anmoins confir m qu elle maintiendrait sa politique accommodante jusqu en 2014 soit un an de plus qu initialement pr vu Le dollar USD ne devrait pas selon nous souffrir de cette situation puisque la politique mon taire pour rait dans le futur s av rer plus souple encore dans la zone euro D une mani re g n rale l USD peut en outre profiter de son statut de devise de r serve et de refuge BNP PARIBAS FORTIS PRIVATE BANKING PRIVATE BANKING internationale sans compter que selon les parit s de pouvoir d achat l euro fait toujours l objet d une sur va luation d environ 15 par rapport au dollar A moyen terme Les risques subsistent Les tats Unis ne se dirigent pas encore vers une croissance vigoureuse durable Apr s les lections pr sidentielles les autorit s devront s attaquer au taux d endettement lev 100 du PIB t che qui pourrait se trouver compliqu e par des d saccords politiques Contrairement la zone euro les tats Unis affichent un d ficit de la balance cou rante Or cette derni re constitue un l ment important du potentiel long terme d une devise Via quelques opportunit s am ricaines Les taux d int r t tant faibles de part et d autre de l Atlantique les actions constituent une classe d actifs relati
9. pas 100 mais g n ralement moyennant une prime d environ 10 par rapport au prix du march en vigueur ce moment Souvent il s agit d obligations perp tuelles dont le coupon est relativement faible et dont le cours obligataire a subi un important recul Les tender offers se font toujours sur base volontaire L in vestisseur est donc libre de d cider s il y donne suite ou non S il n accepte pas l offre l obligation perp tuelle continue tout simplement courir IL y a toutefois de fortes chances que la liquidit diminue consid rable ment et que l obligation perp tuelle fasse honneur son nom et devienne effectivement un instrument ternel qui plus est avec un coupon qui ne compense souvent pas suffisamment son caract re subordonn Dans la plupart des cas il est donc recommand d accepter ces offres de rachat Prenons un exemple concret la banque autrichienne Erste Finance a r cemment lanc une offre de rachat de son obligation perp tuelle 55 de la valeur nomi nale Une offre peu all chante au premier abord mais la situation prend une autre tournure lorsque l on ana lyse La structure de l obligation perp tuelle Le coupon variable quivaut au taux swap 10 ans major de 10 points de base De nos jours cela repr sente un coupon indicatif de 2 36 autant dire un rendement tr s m diocre pour une obligation perp tuelle De plus l offre est d environ 10 sup rieure au cours du march en ce
10. Le graphique ci dessous pr sente Les cours des obligations perp tuelles de KBC Wolters Kluwer et Solvay L met teur financier affiche de loin la plus grande volatilit mais les obligations perp tuelles de Wolters Kluwer et de Solvay sont elles aussi retomb es moins de 70 de leur valeur nominale au premier trimestre 2009 La meilleure estimation de la probabilit d un rembour sement 100 la premi re date de call possible se refl te dans Le cours de l obligation perp tuelle Prenons l exemple de Wolters Kluwer L entreprise paie un coupon fixe de 6 875 l metteur a la possibilit de rembourser cette obligation perp tuelle 100 le 14 05 2012 Le cours cote en ce moment plus de 100 de sorte que le march part du principe que cet appel sera exerc Le cours de l obligation perp tuelle de Solvay se situe pour l instant galement bien au dessus du pair ce qui refl te avant tout La bonne sant de l entreprise Sol vay verse sur son obligation perp tuelle un coupon de 6 375 jusqu la premi re date de call possible 100 le 02 06 2016 Si cette obligation perp tuelle n est pas rachet e en 2016 le coupon devient variable quivalant partir de ce moment l Euribor 3 mois 335 points de base L obligation perp tuelle de KBC dispose d un coupon de 8 et peut tre rembours e Le 14 05 2013 100 Ce remboursement est cependant loin d tre garanti et cette incertitude se refl te dans l v
11. Moment es oomo e peut en Cee renee Ere indiqu d y donner suite Faisons le point Depuis d cembre 2011 les cours des obligations perp tuelles ont amorc une remont e apr s leur chute ver tigineuse des mois pr c dents Les nombreuses tender offers qui paient habituellement une prime d environ 10 par rapport au prix du march ont certainement jou un r le dans ce r tablissement Un autre facteur est l intervention fructueuse de la BCE dans le finance ment du secteur bancaire en mettant la disposition de ce dernier des emprunts bon march 3 ans Ces me sures ont permis de r tablir en partie la confiance dans le secteur Du fait de la forte corr lation avec le march des actions les obligations perp tuelles ont galement progress ces derniers mois La plupart des investisseurs pensent surtout aux insti tutions financi res comme metteurs d obligations per p tuelles IL est vrai que ces derni res dominent dans une large mesure le march mais certaines entreprises se financent galement de cette mani re notamment Solvay et Wolters Kluwer Les obligations perp tuelles d entreprises non financi res pr sentent souvent une volution du cours un peu plus stable gr ce des r sultats moins volatils de la part des entreprises sous jacentes Elles n en demeurent pas moins des obliga tions perp tuelles L volution du cours n est donc pas comparable celle d obligations non subordonn es
12. avantage comme des actions Les gestionnaires de portefeuille peuvent anticiper judicieusement sur ces tendances S ils pensent que les bourses vont baisser ils vont in vestir davantage dans les OC du premier type tandis qu ils opteront plut t pour la seconde cat gorie s ils sont d avis que les prix des actions vont grimper Risque li l metteur l chelle mondiale Le march des obligations conver tibles repr sente environ 500 milliards USD Ce sont souvent les entreprises de petite moyenne capitali sation boursi re qui mettent des OC Elles sont en tout cas tr s repr sent es dans cet univers En partie pour cette raison le risque li l metteur est en moyenne plus important pour un portefeuille d OC que pour un portefeuille ordinaire d obligations d entreprises L uni vers des OC peut donc se comparer davantage celui des obligations haut rendement Comment les utiliser en portefeuille Le risque li l metteur et la volatilit en moyenne sup rieure font que Les OC ne sont pas appropri es pour Les investisseurs qui font preuve d une prudence extr me et n ach tent pour cette raison que des obligations Mais pour ceux qui s int ressent aussi aux actions les OC peuvent s av rer attrayantes Si nous trouvons par exemple l eau encore trop froide pour augmenter notre position en actions mais voulons tout de m me profi ter d une potentielle hausse boursi re et c est pr cis ment la situa
13. campagnes pour s installer en ville accentuant le besoin d habitations abordables mais Le b ton ne suffit pas Et Le dernier Congr s popu laire montre que P kin l a tr s bien compris Globalement les march s mergents continuent pu blier des statistiques plus favorables qu en Occident De plus l inflation a tendance se stabiliser voire dimi nuer Les banques centrales ont donc plus de marge de man uvre pour soutenir l conomie via une politique mon taire souple En d pit du prix lev du p trole qui constitue un probl me plus grave pour certains pays mergents que pour nous nous jugeons toujours les march s mergents pour la plupart int ressants tant sur le plan des actions que des obligations I E CO N O M E Sources Bloomberg Consensus et FMI CROISSANCE DU PIB en 2010 2011 2012e 2013e Zone euro 1 9 1 5 0 4 0 9 Royaume Uni 2 1 0 9 0 5 1 6 tats Unis 3 0 1 7 2 2 2 4 Japon 4 4 0 8 1 5 1 5 Br sil 7 6 2 8 3 4 4 5 4 3 4 3 3 5 3 7 8 6 7 1 7 2 7 0 Chine 10 4 92 8 4 8 4 TAUX TAUX DIRECTEUR Source BNP Paribas Fortis Bloomberg Consensus PR VISIONS DE TAUX en 20 03 2012 3m 12m Zone euro 1 00 0 75 0 75 Royaume Uni 0 50 0 50 0 50 tats Unis 0 25 0 25 0 25 Japon 0 10 0 10 0 10 TAUX 10 ANS 20 03 2012 3m 12m Zone euro 2 06 2 10 2 50 Royaume Uni 2 43 2 35 2 65 tats Unis 2 36 2 20 2 70 Japon 1 04 1 20 1 30 D EVISES Source BNP Pariba
14. classes d actifs ris qu es et avec droit au remboursement 100 du capital investi dans certains cas Elles facilitent l acc s m me avec un capital de d part limit des march s finan ciers complexes comme les march s des mati res pre mi res Les march s mergents De plus vu qu il s agit d obligations d un point de vue juridique Les frais li s aux Structured Notes sont moins lourds Des risques appropri s chaque profil d investisseur Quel que soit le risque de liquidit de change d insol vabilit associ au m canisme de rendement chaque investisseur peut trouver une Structured Note adapt e son profil Les formules donnant droit au remboursement du capital 100 de la valeur nominale l ch ance r pondront aux attentes des investisseurs prudents Les investisseurs plus agressifs appr cieront davantage les formules plus risqu es comme les Reverse Convertible Sur actions ou indices boursiers permettant de viser un rendement potentiel lev Les principaux risques des Structured Notes sont les suivants Risque de contre perfor mance quand le m ca nisme de rendement ne pr voit pas de revenu minimal une volution adverse de l actif sous jacent peut entra ner l absence de tout revenu l ch ance Risque de capital quand la Structured Note ne donne pas droit au remboursement 100 du capital une volution adverse de l actif sous jacent peut entrainer une pe
15. ement palpable Sous la pression de l Allemagne la plupart des pays europ ens ont dans l intervalle consenti un durcissement notable du contr le budg taire Sous la sur veillance rapproch e de l Europe ce contr le devra permettre gr ce un m canisme de sanction auto matique en cas de non respect BNP PARIBAS FORTIS ka PRIVATE BANKING d viter tout d rapage futur des d ficits budg taires La plus grande efficacit politique gr ce l adop tion du fameux six pack r gles europ ennes de gouvernance co nomique le Pacte pour l euro plus accords visant accro tre la com p titivit europ enne et surtout le pacte budg taire ont sans aucun doute contribu inciter la BCE prendre des initiatives en faveur des banques et des pouvoirs publics Injection massive de capitaux par la BCE Outre l achat d obligations d tat des PIIGS c est surtout le r cent octroi massif par la BCE de capi taux aux banques europ ennes qui s est av r tre un facteur crucial dans le d minage de la crise euro p enne de la dette et du secteur bancaire La BCE a en effet inject dans le syst me bancaire europ en quelque 1 000 milliards EUR de capitaux par le biais de deux op rations LTRO op rations de finan cement long terme par lesquelles la BCE a permis aux banques euro p ennes d emprunter des capitaux illimit s sur 3 ans un taux d int r t avoisinant seulement 1 Le tout moyen
16. ente gr ce la diversifi cation de ses placements dans plu sieurs titres un risque plus limit par rapport un investissement en Lignes directes Le gestionnaire d un fonds d actions va g n rer de la performance par les choix qu il op re au niveau du style de gestion de la taille de capitalisation du secteur et de la zone g ographique Style de gestion e Growth Lors de la s lection des valeurs qui composeront le portefeuille Le gestionnaire accorde plus d im portance leur potentiel d appr ciation qu leur performance pass e Les soci t s qui g n rent une croissance b n ficiaire stable et sup rieure la moyenne du march sont privil gi es BNP PARIBAS FORTIS PRIVATE BANKING T e Value Le gestionnaire recherche des valeurs sous valu es par le march c est dire pr sentant une valorisation attractive par rapport leur secteur ou leur valeur intrins que et poss dant des catalyseurs susceptibles de relancer le cours la hausse Blend Mixte et sans parti pris la stra t gie d investissement peut tre tant t growth tant t value en fonction de la situation co nomique ou du contexte de mar ch Le style de gestion blend peut tre opportuniste lorsque le gestionnaire recherche La per formance chaque instant sans attendre que le march favorise un style de gestion en particulier Garp Growth At Reasonable Price Le gestionnaire privil gie
17. es principaux gagnants de l op ration Alors qu il y a peu les march s se faisaient un sang d encre l id e des difficult s que les deux pays rencontreraient pour se refinancer cette ann e il est pr sent clair que cela ne posera aucun probl me Bien au contraire l int r t des investisseurs est tel que les taux que les deux pays doivent payer sur ces capitaux sont en chute Libre La crainte d une d sint gration de la zone euro s est consi d rablement apais e Le virus grec en quarantaine Les injections de capitaux ont aussi contribu viter que le r chelonnement de la dette grecque ne cr e le chaos et ne compromette le financement d autres pays faibles Initialement le but tait que les investisseurs priv s d cident sur base volontaire de participer ou non au r chelonnement propos Le plan pr voyait qu ils laisseraient tomber plus de la moiti de leurs cr ances et recevraient pour la partie restante des obligations mises d une part par la Gr ce et d autre part par le FESF Le fonds de secours europ en Lorsqu il s est av r qu une large majorit d entre eux taient d accord avec le r chelonnement le gouvernement grec a activ les clauses d action collective adopt es peu de temps avant au parlement parvenant ainsi imposer le r chelonnement quasi tous les investisseurs priv s Le r chelonnement volontaire est donc devenu une res tructuration oblig e que les march s ont dig
18. es perspectives b n ficiaires Pas vraiment Les r sultats trimestriels publi s derni rement tonnent surtout par Les nombreuses d ceptions De plus Les analystes continuent revoir leurs perspec tives la baisse m me si cette tendance est moins mar qu e que pr c demment Si Les perspectives de b n fices ne s am liorent pas et que les cours grimpent cela signifie que les march s d actions deviennent plus chers en termes de valori sation Ce n est pas n cessairement un probl me si suffisamment d investisseurs sont dispos s ache ter ces prix Question de confiance Les investisseurs n envisagent peut tre pas une hausse imm diate des b n fices des entreprises mais ils entrevoient Le bout du tunnel Les perspectives long terme s en trouvent am lior es et comme le prix d une action est en principe Le reflet de tous Les b n fices futurs cela suffit provoquer une envol e des cours Les professionnels qualifient ce mouvement de rerating du march Les rapports cours b n fice augmentent en raison du regain de confiance BNP PARIBAS FORTIS A PRIVATE BANKING _ 7n PRIVATE BANKING America America Mais qu est ce qui insuffle donc cette confiance au march Les Am ricains en particulier nous r galent ces derniers temps de chiffres sup rieurs aux attentes Leur conomie a cl tur 2011 en beaut et est parvenue plusieurs reprises nous surprendre positivement au cour
19. i INVEST ACTUALIT TENDANCES ET ANALYSES DES MARCH S FINANCIERS PREMIER TRIMESTRE BOURSIER INESP R Les investisseurs se moquent du contexte conomique LES OBLIGATIONS STRUCTUR ES Le potentiel d actifs risqu s sans y investir LES OBLIGATIONS PERP TUELLES Pour les si cles des si cles LES OBLIGATIONS CONVERTIBLES Un croisement entre obligation et action LE DOLLAR PLUS FRINGANT QUE L EURO Th me viser via Les actions plut t que Les taux SECTEUR BANCAIRE EUROP EN Pas au del d une recommandation neutre LES PARAM TRES DE LA GESTION ACTIVE Outils incontournables du gestionnaire d un fonds actif UNE OBLIGATION N EST PAS L AUTRE STRUCTUR E PERP TUELLE CONVERTIBLE BNP PARIBAS FORTIS ES PRIVATE BANKING Communication Marketing Invest News est une publication de BNP Paribas Fortis d nomination commerciale de Fortis Banque SA Fortis Banque SA est soumis en qualit d tablissement de cr dit de droit belge au contr le prudentiel de la Banque Nationale de Belgique ainsi qu au contr le en mati re de protection des investisseurs et des consommateurs de l Autorit des services et march s financiers FSMA Fortis Banque SA est inscrit comme agent d assurances sous le n FSMA 25879 A et agit en qualit d interm diaire d AG Insurance SA Editeur responsable Francis Peene 1QB3A Fortis Banque sa Montagne du Parc 3 1000 Bruxelles R dactrice en chef Dominique
20. i s aux types d instrument financier dont traite le pr sent document veuillez vous r f rer notre Brochure d information Instruments financiers dis ponible dans toute agence BNP Paribas Fortis Avant de prendre une d cision d investisse ment il est recommand tout investisseur de v rifier si cet investissement est appropri compte tenu notamment de ses connaissan ces et de son exp rience en mati re financi re de ses objectifs d investissement et de sa situa tion financi re et s il le souhaite de demander conseil un sp cialiste de BNP Paribas Fortis ditorial You can t always get what you want But if you try sometime you find You get what you need On ne peut pas toujours avoir ce qu on veut Mais si parfois tu t en donnes la peine tu y arrives Tu obtiens ce qu il te faut Les Rolling Stones avaient tout compris quand ils chantaient en 1972 You can t always get what you want Il n tait bien s r pas question de placements mais le raisonnement n en reste pas moins valable identifier d abord ce dont on a besoin pour ensuite ajuster le tir Dans cette optique une nouvelle tude de ce que nous pouvons attendre d un investissement en actions long terme est fort int ressante Elle nous apprend qu entre 1900 et 2011 les actions l chelle mondiale ont procur un ren dement r el annuel de 5 4 Dans notre projection pour l avenir il convient surtout de consid rer
21. isirs 2 3 11 5 15 5 Services aux collectivit s 2 9 4 4 14 9 19 03 12 Portefeuille obligataire OBLIGATION STRUCTUR E MODE D EMPLOI STRUCTU NOTE Vous aimeriez profiter des meilleures tendances que vous offrent les march s financiers un moment donn mais vous ne disposez que d un capital de d part limit Optez pour une Structured Note Cet instrument financier vous permet de viser le potentiel de rendement attrayant de classes d actifs risqu es comme les actions ou les mati res premi res par exemple sans y investir directement ALAIN SERVAIS PRIVATE BANKING INVESTMENTS Le terme Structured Note ou obligation struc tur e couvre un vaste ventail d instruments de dette d une dur e d termin e Ils se distinguent entre eux par leur m canisme de rendement Leurs actifs sous jacents taux d int r t panier d actions indices boursiers mati res premi res ou la for me de leur b n fice coupons fixes et ou variables plus value octroy e l ch ance Dans certains cas ils donnent droit au remboursement du capital 100 de la valeur nominale l ch ance 4 BNP PARIBAS FORTIS PRIVATE BANKING Avantages Les Structured Notes offrent toute une s rie de formules permettant le choix d un placement adapt au profil et aux objectifs de l investisseur Elles donnent en outre la possibilit de viser un rendement potentiellement lev sans investir directement dans des
22. l action Siemens et une autre sur l indice Euro Stoxx 50 viter une euphorie na ve Durant la p riode Sous revue nous avons continu renforcer nos positions en actions via Le r investisse ment des produits structur s rembours s anticipative ment dans un tracker sur l Euro Stoxx 50 et dans les march s d actions mergents Dans le m me temps suite la d crue exceptionnelle des taux d int r t cons quence logique des politiques volontaristes des banquiers centraux certaines obligations individuelles ont t revendues en abandonnant des taux historique ment bas et largement inf rieurs l inflation actuelle Nos portefeuilles sont ainsi arm s pour exploiter au mieux la tendance positive actuelle sur Les march s qui pourrait Selon nous se poursuivre dans les prochaines semaines tant les liquidit s en qu te de rendement sont abondantes Parall lement en vue de nous pr munir contre un changement d humeur toujours pos sible des march s nous avons achet bon compte des instruments actuellement d laiss s Nous avons ainsi compl t Les positions en or mais galement in vesti dans un fonds con u pour profiter d une remont e de la volatilit Une sorte d assurance contre un exc s d euphorie des march s Philippe Masson Head of Discretionary Communication cependant pas dire que le pays n a plus besoin d infras tructure dure En moyenne 14 millions de Chinois quittent chaque ann e les
23. la volatilit des march s Acheter et vendre ses Structured Notes Lorsqu une nouvelle Structured Note est mise l inves tisseur peut y souscrire sur Le march primaire pendant une p riode bien d finie appel e p riode d mission et un prix fixe Certaines Structured Notes sont cot es sur un march r glement mais ce n est pas toujours le cas Pour acqu rir une Structured Note apr s la p riode d mission ou la vendre avant son ch ance l investis seur doit passer par Le march secondaire Le prix d achat ou de vente est alors d termin par Le cours de la Struc tured Note sa perspective de rendement et les frais de courtage Le cours d une Structured Note fluctue quant Lui en fonction de divers facteurs comme sa dur e r si duelle La sant financi re de l metteur l volution de l actif sous jacent la volatilit des march s l volution des taux d int r t i BON SAVOIR BNP Paribas Fortis Funding filiale luxembourgeoise de BNP Paribas Fortis met r guli rement des Structured Notes pour vous permettre de viser le potentiel de th mes d investissement porteurs comme la faiblesse des valorisations des actions par exemple Votre private banker pourra vous pr senter les opportunit s du moment N h sitez pas lui en parler Portefeuille obligataire OBLIGATIONS PERP TUELLES POUR TOUJOURS Les perpetuals ne conviennent pas la plupart des investisseurs obliga
24. le rendement du dividende actuel inf rieur la moyenne historique et sa croissance attendue qui n est la plupart du temps pas plus lev e que la croissance conomique globale D apr s The Economist nous devrions ainsi arriver un rendement attendu de 4 sup rieur aux placements sans risque nous parlons ici toujours des obligations d Etat Sur le long terme ceci devrait aider composer le portefeuille qui vous permettra d obtenir ce qu il vous faut Maintenant que la plus grande d faillance d un Etat la Gr ce de l histoire a trouv une solution bien encadr e nous pouvons recentrer notre attention sur les investissements en actions Avec deux questions d battre comment envi sager les actions bancaires europ ennes et le potentiel du dollar peut il tre exploit via des actions Nous consacrons galement plusieurs articles de cette dition printani re diff rentes sortes d obligations que les investisseurs trouveront plus ou moins famili res en fonction de leur profil les obligations structur es les conver tibles et les perp tuelles Walter Schloss investisseur g nial et atypique qui a mis au point en collaboration avec Benjamin Graham la vraie approche value recommandait aux gestionnaires de ne jamais d voiler leurs clients le nom des valeurs dans lesquelles ils sont investis Cette confortable ignorance constitue sans doute un des multiples avantages de l i
25. les soci t s combinant la fois une forte croissance de leurs r sultats et une valorisation attractive Aare CIC Taille de capitalisation Big caps Grandes capitalisations soci t s ayant une capitalisation bour si re sup rieure 5 milliards d euros en Europe Mid caps Moyennes capitalisations soci t s avec une capitalisation bour si re comprise entre 1 et 5 mil liards d euros en Europe Small caps Petites capitalisations soci t s ayant une capitalisation boursi re inf rieure 1 milliard d euros en Europe All caps Toutes capitalisations le gestion naire s lectionne des soci t s avec des tailles de capitalisation boursi re vari es n Niveaux indicatifs d pendant de la zone g ographique et de l univers d investissement consid r s Approche sectorielle Les secteurs d activit des soci t s peuvent tre utilis s comme outils de gestion d un fonds et plus par ticuli rement d un fonds d actions Ainsi pour g rer et r aliser les ar bitrages n cessaires sur les valeurs en portefeuille le gestionnaire porte une attention particuli re aux cycles conomiques et aux pers pectives des analystes de march s Par exemple en p riode de reprise et d expansion le gestionnaire aura tendance privil gier les secteurs dits cycliques mat riaux indus tries alors qu il choisira plu t t des secteurs d fensifs sant t l communications durant les pha
26. me qu une certaine marge se lib re pour leur permettre de reprendre une partie des r ductions de valeur r alis es pr c demment Des facteurs de risque subsistent Un accord a derni rement t conclu in extremis avec les inves tisseurs priv s d tenteurs d obli gations Souveraines grecques 85 des banques assureurs et orga nismes de pension priv s qui en d tenaient ont accept sur base volontaire de donner quittance de 75 des dettes en termes r els et d all ger ainsi de plus de 100 mil liards EUR La dette de la Gr ce Cet accord a permis d viter une faillite incontr l e du pays avec toutes les cons quences d plorables pour les banques En d pit de la ponction substantielle que cette remise de dette repr sente pour les banques concern es ces amortissements avaient pour la plupart d j t pris en compte dans les r sultats de 2011 De m me la d cision de l ISDA l instance charg e de la sur veillance des d riv s d assimiler la restructuration de la dette grecque a un v nement de cr dit indui sant donc l activation des CDS ou contrats d assurance contre le risque de d faut de paiement pourra tre ma tris e moyennant le paiement d un montant net de maximum 2 4 milliards EUR Apr s la Gr ce et l volution favorable de l Italie c est pr sent au tour du Portugal et dans une moindre mesure de l Espagne d ficit bud g taire excessif et taux de ch mage tr s
27. n cas de d faut de paiement De plus les metteurs d obligations per p tuelles disposent souvent de la possibilit de ne pas verser de coupon si aucun dividende n est distribu aux actionnaires La structure du coupon est importante galement Nous devons tablir une distinction entre les obligations BNP PARIBAS FORTIS k PRIVATE BANKING i PETIT RAPPEL N CESSAIRE Vous trouverez une description plus d taill e des perpetuals et de leur fonctionnement dans notre article paru dans Invest News d octobre 2011 perp tuelles qui versent un coupon fixe lev et inva riable et qui ont par ailleurs t mises par un met teur solide et d autres du type fixed to floating dont le coupon devient variable partir d une certaine date Cette structure du coupon d termine si une poursuite du financement est int ressante lisez bon march pour l metteur ou non Cet l ment se refl tera galement dans Le cours de l obligation perp tuelle en question Un remboursement 100 est souvent illusoire Les investisseurs se voient contraints de dire adieu leur espoir d un remboursement 100 la premi re date de call possible Un ph nom ne auquel nous as sistons en effet de plus en plus souvent ces derniers mois est l organisation de tender offers Il s agit d une offre adress e par l metteur l investisseur en vue de racheter l obligation perp tuelle Ce rachat ne se fait cependant
28. nant des r gles assouplies relatives aux actifs accept s en nantissement Dans le contexte d un march interbancaire pour ainsi dire verrouill cette mesure a rem di pour un grand nombre de banques au probl me cuisant de financement Les banques se sont par ailleurs vu accorder des moyens et du temps pour se confor mer au cadre r glementaire B le III De plus cet afflux massif d argent frais pour les banques a indirec tement procur une source addi tionnelle de financement aux pays europ ens gr ce l achat par ces banques d obligations d tat Cet effet indirect a dans l intervalle conduit une sensible d tente des taux d int r t des obligations sou veraines et permis aux diff rentiels italiens et espagnols de consid ra blement se r duire non seulement Le ministre grec des Finances Evang los Venizelos est soulag le Sc nario catastrophe d une faillite incontr l e de la Gr cea t vit Les d tenteurs de quelque 172 milliards EUR d obligations grecques ont accept d changer leurs titrescontre d autres titres dont la v leur faciale a t r duite de 50 sur l extr mit longue mais surtout sur l extr mit courte des courbes des taux d int r t La pression sur les actifs bancaires surtout les emprunts d tat s est consid ra blement att nu e et les banques doivent proc der moins d amor tissements sur Les emprunts d tat en portefeuille il se pourrait m
29. nvestis sement via un fonds de placement Si le principe a ses m rites nous n h sitons n anmoins pas vous expliquer la fa on dont travaillent nos gestionnaires comme vous avez d j pu le d couvrir en d tail dans la derni re dition de Vision Et vous en apprendrez plus encore sur les ficelles du m tier dans cette dition Bonne lecture Stefan Van Geyt Director investment services g OU AUCUNE Dartl rarnnmmannatinne r A LIN hininne cen rifir ac ay eCOMMAanqatIOns O AUX OPINIONS SpecINa DI Aper u des march s LES INVESTISSEURS ONT ENVIE D Y CROIRE QUESTION de coniance Les march s financiers ont connu un premier trimestre tout fait inesp r Les gains consid rables engrang s contrastent fortement avec le contexte conomique particuli rement maussade surtout en Europe La discordance entre les march s et l conomie place l investisseur devant un dilemme Des masses de capitaux sont investis dans des placements s rs qui ne rapportent presque rien Faut il abandonner ces positions d fensives Certes les actifs risqu s rapportent actuellement beaucoup plus Ma s ne serait il pas quelque peu t m raire de jouer d s pr sent la seule carte des actions et des obligations haut rendement GEERT RUYSSCHAERT SENIOR STRATEGIST Glissons nous un instant dans les coulisses du march Quels l ments sous tendent l euphorie boursi re ac tuelle Une am lioration d
30. olution du cours volution du cours des perp tuelles de KBC Wolters Kluwer et Solvay depuis le 1 janvier 2009 120 110 LAA 100 90 80 30 01 09 0409 07 09 10 09 01 10 04 10 07 10 10 10 01 11 04 11 07 11 10 11 01 12 04 12 KBC WOLTERS KLUWER SOLVAY Portefeuille obligataire LE CHARME DES OBLIGATIONS CONVERTIBLES NT obligation et action Les bourses ont pris un d part en trombe cette ann e Leurs gains contrastent consid rablement avec le contexte conomique qui semble toujours particuli rement maussade et truff de risques Pour ceux qui n osent pas se lancer dans les investissements en actions mais qui veulent tout de m me profiter quelque peu de l all gresse boursi re les obligations convertibles peuvent constituer une alternative GEERT RUYSSCHAERT SENIOR STRATEGIST Les obligations convertibles OC pr sentent comme les autres obligations une dur e bien d finie et un coupon fixe Ce qui les diff rencie des obligations traditionnelles c est la possibilit de les convertir en actions selon un rapport convenu au pr alable appel le rapport de conversion voir encadr ci apr s Lorsque l volution du cours de l action s y pr te Les OC offrent un rendement largement sup ri eur celui des obligations classiques Cet avantage est toutefois contrebalanc par un coupon inf rieur celui propos par le m me metteur pour une obli gation ordinaire
31. position en actions par des obligations convertibles Si elles suivent l volution des bourses leur volatilit est en effet moins lev e voir notre ar ticle en page 12 Aper u des march s Faits marquants au niveau des portefeuilles en gestion discr tionnaire P riode de mi f vrier mi mars 2012 Le printemps avant l heure Les march s financiers ont connu une m t o particu li rement cl mente pendant la p riode sous revue tra ditionnellement marqu e par des giboul es M me le cas grec n entrave plus ostensiblement la reprise des march s Et c est tout b n fice pour les portefeuilles en gestion qui continuent de profiter de La bonne tenue de leurs actions et obligations Seuls l or et les mines d or ont vu leur clat p lir signe loquent du regain de confiance qui anime actuellement les investisseurs La diminution de l aversion au risque se traduit aussi par un app tit marqu pour les actions et obligations mer gentes ainsi que pour les obligations convertibles et haut rendement qui apr s avoir n gativement contri bu aux performances des portefeuilles participent aujourd hui activement au redressement Une question de confiance mais galement de patience La baisse significative de la volatilit constitue une autre preuve de la s r nit retrouv e sur les march s financiers Cette volatilit tant redout e par les inves tisseurs juste titre peut toutefois tre mise profit tant
32. r e rela tivement bien Inconsciemment malades L Europe et l Am rique sont loin d tre d livr es de leur probl me d endettement pour autant Les conomies am ricaine et europ enne sont toujours malades Elles ont trop de dettes dans Le sang et il faudra beaucoup de temps pour ramener cet endettement un niveau ac ceptable Avec leurs injections massives de capitaux Les banques centrales ne r solvent pas Le probl me mais en att nuent cependant les sympt mes savoir les taux d int r t excessifs qui menacent d touffer un certain nombre de pays Comme les sympt mes s estompent le patient se sent moins malade et peut m me parfois se comporter comme s il tait enti rement gu ri Voil qui explique d embl e une part importante de l eupho rie des bourses Mais Les banques centrales esp rent secr tement cr er suffisamment de confiance pour que les consommateurs et entrepreneurs profitent des taux d int r t extr mement bas pour consommer et investir davantage De cette mani re ils pourraient engendrer de la croissance ce qui est de Loin le meilleur moyen pour sortir de la crise de la dette Car m me si l endet tement se maintient au m me niveau sa proportion par rapport l conomie totale diminuera si la croissance refait surface Si ce sc nario n est pas impossible il n est pas non plus garanti Une certaine prudence reste donc de mise Pr f rence pour les obligations d entreprises Comment inve
33. re d affaires IL en va de m me pour Pernod Ricard L exposition des deux entreprises l Asie constitue un atout suppl men taire Mais notre favorite du secteur reste Heineken vu sa valorisation attrayante La valorisation du titre est galement la raison pour laquelle nous vitons AB Inbev un tiers de l activit aux USA De leur c t Delhaize et Ahold mais aussi et surtout notre favorite Wolters Kluwer 60 de l activit aux USA profitent bien de l impact de translation Toutes trois sont en outre soute nues par une valorisation attrayante Parmi les actions cycliques le grand gagnant est le secteur industriel emmen par EADS et Alstom qui va notre pr f rence Une hausse du dollar pourrait gale ment profiter Siemens surtout au travers d une com p titivit accrue de l Allemagne et apr s la sous perfor mance de l action de m me qu Philips en cette ann e de transition Avec des co ts de production en euros et 40 des ventes r alis es dans les zones dollar Les producteurs d articles de maroquinerie de luxe sont galement gagnants Nous sommes en outre positifs l gard de l Asie mais la valorisation de ces actions n est pas bon march Publicis l une des plus importantes agences publicitaires au monde et qui pr sente une exposition int ressante la campagne pr sidentielle am ricaine et SAP r alisent chacune un tiers de leur chiffre d affaires aux USA Petit b mol leur valorisation
34. rte partielle ou totale du capital Risque d insolvabilit il est troitement li la qua lit de l metteur Les ratings attribu s par Les agences de notation permettent l investisseur de s en faire une id e En cas de faillite ou de d faut de paiement de l metteur l investisseur risque de perdre tout ou partie de son capital En tant qu metteur de Struc tured Notes BNP Paribas Fortis b n ficie d un rating investment grade ratings allant de AAA BBB chez Standard amp Poor s et de Aaa Baa chez Moody s Risque de liquidit il d pend de l existence et du fonc tionnement d un march secondaire pour la Structu red Note Sch matiquement on pourrait dire que plus le montant total de l mission est important plus le volume de transactions a des chances d tre lev lui aussi ce qui r duit Le risque de contrepartie Le mar ch des Structured Notes pouvant s av rer limit et donc peu liquide l investisseur pourrait tre amen devoir conserver son placement jusqu l ch ance Risque de change pour Les Structured Notes mises en devises trang res Le risque de change implique qu l ch ance l investisseur pourrait recevoir un mon tant en euro inf rieur au montant en euro initialement investi Risque de fluctuation du cours le cours d une Struc tured Note varie en fonction de l volution g n rale des taux d int r t mais aussi de l volution de l actif sous jacent et de
35. s Fortis CORRE gt 1 30 1 20 CO os 0 85 0 85 110 3 93 0 98 0 ACTI O NS Source Bloomberg CO OEM EU 3 5 12 6 16 5 3 5 14 0 17 2 4 1 14 0 19 7 2 5 7 6 12 0 4 0 13 2 17 4 4 5 21 3 13 1 Royaume Uni FTSE 100 0 9 7 0 5 6 CENT o 6 6 7 8 3 6 12 1 0 0 6 9 19 9 DE 2 3 19 3 17 3 1 1 13 1 15 2 5 6 11 8 23 0 2 0 9 6 21 7 INFLATION en 2010 2011 2012e 2013e 1 6 2 7 2 1 1 8 3 3 4 5 2 6 2 0 1 6 3 2 2 3 2 2 0 7 0 3 0 3 0 1 ESS 50 6 6 5 3 5 3 EE 56 8 5 6 0 6 2 RCE 2 8 9 7 1 6 5 ECS 5 4 3 3 3 8 MATI RES PREMI RES cn Consensus PR VISIONS 20 03 2012 3m 12m P trole Brent 125 125 115 1 663 1 800 1 985 volution de l indice boursier am ricain S amp P 500 sur les 5 derni res ann es Source Bloomberg 1600 1500 1400 1300 1200 1100 1000 900 800 700 600 19 03 07 19 03 08 19 03 09 19 03 10 19 08 11 sur 1 mois depuis 01 01 12 sur 2011 0 8 34 2 24 1 Banques 2 2 21 7 32 3 1 0 13 4 29 5 CLOSE 2 16 2 8 5 Construction amp Mat riaux 2 4 16 4 20 0 Services financiers 3 7 18 5 21 5 Alimentation amp Boissons 3 0 6 9 9 4 Soins de sant 0 4 1 2 11 9 4 0 16 7 16 2 6 5 23 3 13 2 M dias 0 0 5 8 10 3 P trole amp gaz 1 7 7 6 1 3 Soins pers amp M nage 3 6 13 2 0 7 4 2 3 7 7 3 Technologie 4 7 16 8 12 5 T l coms 0 8 1 6 5 6 Voyages amp Lo
36. s des derni res semaines Si Le march de l immo bilier agonise toujours celui de l emploi pr sente pour sa part des signes d am lioration loquents Sur les 8 8 millions d emplois supprim s entre 2008 et 2010 envi ron 3 7 millions ont dans l intervalle t r cup r s Le chemin est encore long certes mais la direction em prunt e est la bonne M me Ben Bernanke Le pr sident de la R serve f d rale ne parle plus de perspectives de croissance modestes mais bien mod r es Il ne veut cependant rien changer au taux de base extr me ment bas Et c est logique l approche des lections pr sidentielles l acc s des capitaux bon march et l absence d conomies draconiennes constituent les principaux facteurs permettant d expliquer la qualit des statistiques am ricaines Le bazooka de Mario Draghi La Banque centrale europ enne fait galement tout pour booster la confiance Si son ancien pr sident Jean Claude Trichet pr nait une politique particuli rement circonspecte son successeur Mario Draghi n h site pas sortir l artillerie lourde travers deux adjudications il a inject quelque 560 milliards EUR dans le secteur bancaire par le biais d emprunts bon march trois ans R sultat les banques s inqui tent d sormais moins de leur propre financement ce qui leur permet de rem plir plus ais ment leur r le de pr teurs Les grands pays p riph riques comme l Italie et l Espagne sont l
37. ses de ralentissement ou de r cession conomique Par ailleurs le gestionnaire d un fonds d actions peut adopter une approche secto rielle globale dans la construction de son portefeuille en limitant son univers d investissement des valeurs appartenant un m me domaine d activit fonds sectoriel Approche g ographique Lorsque la zone g ographique est utilis e comme outil de gestion pour un fonds d actions le gestionnaire demeure particuli rement attentif aux risques politiques et de change de chaque zone g ographique o son fonds est investi Lors de la construction de son portefeuille il peut choisir de restreindre son uni vers d investissement un seul pays ou une ou plusieurs zones g ogra phiques IL existe par exemple des fonds totalement investis sur des valeurs europ ennes ou des pays mergents PARAM TRES DE LA GESTION ACTIVE D UN FONDS OBLIGATAIRE Un fonds obligataire ou fonds d obli gations permet de b n ficier d une forte d corr lation par rapport aux march s d actions tout en offrant une faible volatilit et une visibilit importante La performance d un fonds obligataire g r activement r sulte d op rations d achat et de vente successives et non de la d tention d obligations jusqu matu rit La qualit de l metteur et de l mission d une obligation sa matu rit sa sensibilit aux taux d int r t et son secteur d activit guident la s lection r alis
38. stir dans ces circonstances Une chose est s re en Occident le secteur priv semble globa lement en nettement meilleure sant que les finances publiques de la plupart des pays De plus Lorsqu un pays offre une certaine s curit l Allemagne par exemple cette s curit se paie v ritablement au prix fort Glo balement nous pr f rons donc tre suffisamment pr sents dans Le secteur priv Ce raisonnement vaut avant tout pour les obligations d entreprises que nous conti nuons surpond rer par rapport aux obligations d tat Mais lorsque l on parle des investissements li s aux entreprises il convient aussi de mentionner les actions Leurs rapports cours b n fice ont l g rement augmen t mais on ne peut pas encore les qualifier de ch res Le contexte conomique renferme toutefois toujours des risques potentiels Une extension de la position en ac tions doit donc tre consid r e comme une man uvre tactique temporaire La composition du portefeuille d actions peut tre adapt e galement Si il y a six mois l accent tait mis sur les entreprises clairement d fensives on peut pr sent aussi y ajouter quelques autres La partie Actions de votre portefeuille pourra ainsi pleinement profiter de la hausse des bourses Quoi qu il en soit Le march se pr te toujours largement au stock picking Si l investisseur nourrit une trop grande appr hension l gard des bourses il peut envisager de compl ter sa
39. t Le gestionnaire d un fonds obliga taire cherche adapter la sensibi lit globale de son portefeuille au contexte macro conomique Ainsi il vise anticiper les changements de politique mon taire et Les variations de taux d int r t qui en d coulent afin d investir sur des maturit s qui correspondent ses anticipa tions Le rendement d une obliga tion d pend entre autres facteurs de l volution des taux d int r t de r f rence taux souverains AAA de m me maturit et m me devise Par ailleurs La sensibilit du prix d une obligation aux variations des taux de r f rence augmentant avec sa maturit Le gestionnaire privil gie des obligations de longue matu rit en cas d anticipation de baisse des taux et a contrario s lectionne des obligations de courte maturit s il anticipe une hausse des taux Approche sectorielle Pour les fonds obligataires inves tis en obligations mises par des entreprises et non des tats le gestionnaire peut adopter une ap proche sectorielle Ainsi le choix du secteur de l metteur peut consti tuer un outil de gestion d un fonds obligataire ind pendamment de son univers d investissement BNP PARIBAS FORTIS PRIVATE BANKING
40. taires De plus en plus d obligations perp tuelles sont aujourd hui rachet es par l metteur un cours largement inf rieur au pair dans le cadre d une offre de rachat Nous recommandons n anmoins d accepter cette offre L alternative est en effet souvent peu attrayante KRISTOF WAUTERS INVESTMENT SPECIALIST FIXED INCOME AND FOREX PRB Le terme est loquent Les perpetuals sont des obliga tions ternelles Et pourtant les investisseurs croient encore souvent qu la premi re date de call possible l obligation sera rembours e 100 Cet espoir est la plupart du temps illusoire En th orie Les nouvelles r gles de capital de B le Ill font en sorte que les obli gations perp tuelles ne peuvent plus tre class es au rang de capital de base que dans une moindre mesure ce qui accro t en effet la possibilit d un remboursement anticip Mais faites bien attention car il y a plus d une anguille Sous roche Une perpetual n est pas l autre Tout d abord les modalit s de chaque obligation per p tuelle sont diff rentes et il convient avant chaque investissement d plucher le prospectus qui est sou vent d une paisseur d courageante L volution du cours des obligations perp tuelles se rapproche ga lement bien plus de celle de l action sous jacente que de celle d une obligation non subordonn e du m me metteur Les obligations perp tuelles sont en effet Les derni res entrer en ligne de compte e
41. tation plus stricte de B le III En d pit d une valorisation au pre mier abord toujours attrayante pour le secteur bancaire europ en rap port cours valeur comptable de 0 7x et rapport cours b n fice de 9x pour 2012 la prudence est toujours de mise dans le New Normal en raison des facteurs de risque r si duels voqu s plus haut et princi palement de la future rentabilit bancaire Concr tement la rentabi lit future des banques europ ennes sera en moyenne inf rieure en rai son de la r duction progressive des leviers d endettement lev s et des bilans des banques limination des actifs risques de la taxation sup rieure et de la r glementation plus stricte en termes d exigences de capital et de liquidit s Cepen dant si nous tenons compte d un rendement normalis sur les capi taux propres d environ 9 10 la faible valorisation observ e actuel lement n est plus aussi faible qu il n y parait Dans le secteur bancaire europ en nous continuons cepen dant pr f rer Les acteurs Les plus solides pouvant servir de tampons dans le portefeuille compl t s d un certain nombre d entreprises bon march en proie des restructura tions lesquelles sont susceptibles d engendrer un rendement addi tionnel dans le portefeuille Analyse th matique 18 pe ka omment un s actif PARAM TRES DE LA GESTION ACTIVE D UN FONDS D ACTIONS Un investissement en fonds d ac tions pr s
42. tion dans laquelle se trouvent de nombreux investisseurs de nos jours nous pouvons opter pour une position en obligations convertibles Si Les cours grimpent nous allons en tirer profit galement un peu moins il est vrai que si nous avions investi directement dans des actions Mais si Les bourses tr buchent sur l un des obstacles qui nous guettent nos OC chuteront en moyenne moins que nos positions en actions Ceci dit Les OC sont des produits complexes Il en existe non seulement de nombreux types mais les OC pr sentent galement toute une s rie de caract ristiques Durant ces derni res ann es les obligations convertibles ont fait presqu aussi bien que les actions tout en suivant un parcours beaucoup moins volatil volution compar e d un indice repr sentatif des OC l chelle mondiale ef de l indice MSCI World actions internationales sur les 9 derni res ann es donn es rebas es 100 au 6 mars 2003 240 220 H 200 180 N 160 140 FF 120 100 F 80 6 03 03 6 03 04 6 03 05 6 03 06 6 03 07 6 03 08 6 03 09 6 03 10 6 03 11 6 03 12 INDICE OC INTERNATIONALES MSCI WORLD tr s sp cifiques qui peuvent augmenter ou diminuer leur valeur pour l investisseur Une mise en garde s impose donc pour les investisseurs qui ne ma trisent pas par faitement les techniques de valorisation et Les finesses juridiques propres ces ins
43. truments financiers Les OC individuelles s ach tent parfaitement s par ment mais il est probablement plus avis de recourir des fonds sp cialis s Termes fr quemment utilis s dans le contexte des obligations convertibles OC Valeur nominale de l OC la valeur de la coupure de l obligation sur la base de laquelle l int r t est calcul Si la valeur nominale 1 000 EUR et Le taux d int r t 5 Le porteur de l obligation re oit chaque ann e 50 EUR d int r ts bruts La valeur nominale de l OC est diff rente du prix de l OC voir ci dessous La valeur nominale de l OC est diff rente de la valeur de march de l obligation sous jacente e Valeur de march de l OC la valeur de march de l obligation sous jacente la valeur du droit d changer l obligation contre des actions Dans la pratique le prix de L OC est exprim sous la forme d un pourcentage de la valeur nominale Si la valeur de l OC 1 100 EUR et la valeur nominale 1 000 EUR le prix de L OC 110 e Rapport de conversion Le nombre d actions contre lesquelles on peut changer lL OC Prix de conversion valeur nominale rapport de conversion Si le prix de l action d passe de loin le prix de conversion l OC va davantage se comporter comme une action tandis qu elle va davantage se comporter comme une obligation ordinaire dans le cas contraire e Valeur de conversion prix de l action x rapport de conversion Si la valeur de con
44. vement attrayante Les investisseurs en actions peuvent donc anticiper sur le th me USD mais la pru dence reste de mise Rappelons que nos recommandations reposent sur une valuation des fondamentaux des entreprises combin e a la valorisation de leurs actions L impact des taux de change en fait partie sans en tre un l ment d termi nant Notre qu te d actions profitant au maximum de la force du dollar se r sume donc des actions am ri caines pr sentant une exposition maximale aux tats Unis Or cette cat gorie s av re souvent peu int res sante notamment du fait de son exposition insuffisante aux march s mergents Vu les diff rences de valorisation nous ne sommes aujourd hui pas plus favorables l gard des actions am ricaines qu l gard des actions europ ennes En ce qui concerne Les premi res nous nous cantonnons un petit groupe d actions de grande qualit GE Google J amp J Pfizer et JP Morgan mais aussi et surtout europ ennes Par contre nous d tectons davantage d opportunit s en Europe Au plus importante est la part du chiffre d affaires r alis e dans les r gions du monde o le dollar a cours au mieux pour la valorisation impact de translation La carte du dollar doit cependant tre jou e de mani re r fl chie Ainsi Les entreprises des secteurs automobile du Luxe et m tallurgique amp minier r alisent une part im portante de leurs ventes dans les zones dollar
45. version lt la valeur de march de la partie obligation Le prix de l OC gt La valeur de march de la partie obligation Si la valeur de conversion gt la valeur de march de la partie obligation Le prix de L OC gt La valeur de conversion Analyse th matique 14 MEILLEURES PERSPECTIVES POUR L USD QUE POUR L EUR LA CARTE DU DOLLAR DES ACTIONS Apr s une appr ciation de 7 en 2010 et de 3 en 2011 par rapport l euro le billet vert l ve un peu le pied cette ann e en r action aux interventions fructueuses de la BCE visant octroyer aux banques des possibilit s de financement bon march 3 ans Les craintes d une implosion de la zone euro se sont quelque peu apais es mais nous nous attendons cette ann e encore une appr ciation du dollar par rapport l euro Un potentiel qui peut tre vis au travers d actions bien cibl es KRISTOF WAUTERS INVESTMENT SPECIALIST FIXED INCOME AND FOREX PRB amp SANDRA VANDERSMISSEN SENIOR EQUITY SPECIALIST Meilleur potentiel aux tats Unis Depuis l t 2011 Les chiffres macro conomiques sont nettement plus brillants aux tats Unis qu en Europe Pour 2012 la croissance du PIB am ricain devrait se situer 1 8 contre une croissance n gative de 0 4 dans la zone euro En d pit de leur solvabilit r duite apr s la d grada tion inflig e par S amp P Le 5 ao t 2011 Les tats Unis refi nancent toujours leurs dettes tr s bon prix
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